一、引言
金融是现代经济的核心，从16361637年荷兰郁金香泡沫破灭到最近的美国次贷危机，金融危机发生的频率越来越快，从这些金融危机造成的影响来看，有些危机(如1997年韩国金融危机)在爆发之后可以使危机发生国的经济迅速复苏，而有些危机(如19981999年的俄罗斯金融危机)却使危机发生国陷入了长期的经济萧条甚至衰退之中。
1997年7月，亚洲金融危机爆发。因为资本账户的高度管制，亚洲金融危机没有传染到我国的金融市场，对其稳定性没有造成重大影响。这并不意味着中国的金融体系具有良好的稳定性；更为合理的解释是，因为没有参加比赛（国内金融市场与国际市场的人为割裂），所以没有输掉比赛（国内金融稳定性未受重大打击）。然而，时过境迁，这种侥幸或运气恐怕难以为继：第一，我国已经滞后于整体经济改革的金融改革已经提速，长期积累的隐性金融风险开始显性化，并释放其积累已久的破坏能量；第二，由中国加入WTO导入的金融开放，在建立国内金融市场与国际市场的联系的同时，也为国际投机商的攻击和国际金融动荡的传染提供了可能的通道，并由此可能触发国内金融危机。2OO2年中央党校进行过一次调查，这次调查总共涉及104名高级政府官员，当受访者被问到什么是未来1O年内中国最大的威胁时，几乎2／3的受访者提到了金融危机。
二、金融危机种类
《新帕尔格雷夫经济学大辞典》将金融危机定义为“全部或部分金融指标短期利率、资产(证券、房地产、土地)价格、商业破产数和金融机构倒闭数的急剧、短暂的和超周期的恶化”。根据IMF在《世界经济展望1998)中的分类．金融危机大致可以分为以下四大类：(1)货币危机(CurrencyCrises)。(2)银行业危机(BankCrises)。银行不能如期偿付债务，或迫使政府出面，提供大规模援助，以避免违约现象的发生．一家银行的危机发展到一定程度．可能波及其他银行．从而引起整个银行系统的危机；金融市场严重动荡，市场不能有效地发挥作用，整个经济活动受到影响。(3)外债危机(ForeignDebtCrises)。一国内的支付系统严重混乱，不能按期偿付所欠外债，不管是债还是私人债等。(4)系统性金融危机(SystemicFinancialCrises)。可以称为“全面金融危机”，是指主要的金融领域都出现严重混乱，如货币危机、银行业危机、外债危机的同时或相继发生。
三、金融危机的形成机理
引发金融危机的一些普遍因素主要有：本币的高估、赢弱的银行和非银行监管、过高的短期资本流入。除此之外还有一些特殊因素也足以引起金融危机。
可以看出，导致金融危机的原因复杂多样，且随着金融不断发展，危机的原因也呈现出多变性，但学术界一般认为，导致金融危机的根源主要是以下三点：
（一）金融交易交割的分离
金融的首要功能是通过转化闲散资金的用途以实现资源的优化配置，在优化资源分配的同时，金融交易与交割的分离(如期货、期权市场)为金融危机的产生提供了可能性。金融的这种过度发展导致虚拟经济与实体经济严重脱钩，金融交易与交割的分离(如期货、期权市场)为金融危机的产生提供了可能性。金融创新尤其是金融衍生工具的增多，更为危机爆发埋下了隐患。金融各个环节在时间空间上的分离增加了市场上的不确定性与风险因素，当风险因素不断累积，偶尔出现的突发事件就很可能导致金融危机的爆发。虽然金融创新有分散风险的作用，但本身并未将风险消除，而当金融创新过度膨胀之后，所带来的潜在风险的集中爆发，将使金融风险呈几何级数的放大，金融创新的负作用已不容忽视。2007年突然爆发的美国次贷危机，现在已经被公认为是美国过度金融创新“惹的祸”。(二)经济周期的波动
金融是现代经济的核心，经济周期性的扩张与收缩，必然伴随着金融周期性扩张与收缩，从历史经验上看，积累金融风险，经济收缩往往带动金融收缩，暴露金融风险。经济周期的存在为金融危机的爆发提供了外部环境。马克思更把金融危机看作是经济危机的表面形式。以1992年英镑危机为例，当时英国正处在经济周期的顶点，通货膨胀高企，英国政府选择紧缩政策力图使经济“软着陆”，然而德国在东德回归后的经济扩张使得英镑难以承受降息带来的副作用，最终导致英镑脱离欧洲货币体系。1997年的亚洲金融危机，虽然是由国际投机资本冲击引发，但现在看来，亚洲各国在楼市和顺差大规模扩张后，经济已面临周期性回调的需要。各国政府没有提前做好应对之策，最终招来国际金融大鳄的袭击自然是不可避免的，也就是说，亚洲金融危机有着本身的必然性，尽管它是我们不愿看到的。
(三)经济环境的不确定性
经济环境的不确定性是金融活动中十分现实的问题，它是造成金融风险的外部条件。金融领域中理性人之间的博弈行为尤为突出，心理预期的多变、契约的不完备性、信息的不对称都使经济环境充满了不确定性，全球化、金融自由化以及国际政治局势的不安，更加增添了这种不确定性。一旦金融危机出现苗头，“羊群效应”将使金融危机进一步恶化。而国际评级机构（如标普、穆迪、惠誉）调降危机国度评级和国际金融大鳄（如英镑危机和亚洲金融危机时的量子基金）的“煽风点火”，将使危机进一步迈向失控境地。
四、结束语
伴随经济发展和金融创新的不断深化，引发金融危机的新因素不断出现，金融危机不断发生新的变化，呈现出新的特点。而理论认识相对实际情况不可避免的存在滞后性，往往只能对已经发生的金融危机做出事后解释而无法对新情况提出有价值的意见。
研究金融危机，目的在于预测、防止或者减小金融危机带来的损失。而事实证明，金融危机理论在这方面的作用似乎微乎其微，其有用性受到怀疑。
当然，这并不意味着金融危机理论毫无意义，它还会伴随金融发展不断发展完善。有必要指出的是，由于金融危机的复杂性，各种金融危机理论都存在着片面性。有些理论甚至存在着彼此矛盾的情况。如何在我国实际情况下应用发展这些理论才是金融理论研究者和工作者的职责所在。
本文为中国人民银行武汉分行重点课题的部分研究成果。项目编号：WB2004B010
参考文献
一、金融危机对财务管理理论的影响
金融危机对财务管理理论的影响主要表现在两方面，分别是对基础性假设的冲击和可持续发展假设的冲击。一方面，基础性假设当中最为重要的是经济人假设，主要是通过个体的投资行为对集团乃至整个经济市场产生的重要影响，而个体投资人会因个人的情感变化而产生一定的不理，在金融危机的影响之下，这种不理进一步得到强化，最终将颠覆财务管理理论中的“理性”经济行为模型；另一方面，可持续发展假设以经济稳定发展为前提，但是在金融危机时期可持续发展假设理论则实用性和针对性有待提高，以此为基础的相关理论也会受到不同程度的冲击，主要有财务管理目标理论、财务要素顺序理论、融资理论和资本资产定价理论。
二、金融危机时期财务管理理论体系的构建
(一)完善基础性财务假设理论
在金融危机时期，要逐步完善基础性财务假设理论，充分挖掘市场的发展潜力，为经济的复苏与发展奠定重要的基础性内容。基础性财务假设理论以经济人为基础，但是这其中包含了一定程度的非理性成分，并且将人的非经济性也纳入其中，这将影响基础性财务假设理论的科学性。市场是处于不断的变化、发展和运作之中，经济发展形势的变化具有一定的不可预见性，因此，要在人本非理性的思想基础上，实现理性假设到有限理性假设的有机转变，以此为前提构建相应的财务管理理论，推动新古典财务管理的稳步发展。
(二)制定科学的财务管理目标
在金融危机时期，要制定科学化的财务管理目标，设置有针对性和可行性较强的未来发展计划，提高经济发展效率。经济稳定下的财务管目标以提高经济的稳定性为前提，具体可细化到提高企业的经济利益，实现自身经济理论的最大化，但是在金融危机时期，绝大多数企业濒临倒闭破产，此时的财务管理目标应以规避企业风险，缩减企业负债成本为基础，从自身发展的实际情况入手，及时调整企业的投资计划，并对自身的发展资产进行重新的评估，实现企业负债最小化。
(三)优化配置财务决策的排序
在金融危机时期，要优化配置财务决策的排序，重组财务要素的顺序理论，为企业营造新的经济增长点。一般情况下，财务管理理论以实现企业的可持续经济为主要前提，因而其财务决策依据则是投资、融资到股利分配，但是在金融危机时期，这一决策方式会加重企业的经济负担，加大企业的负债压力。因此，金融危机时期财务管理理论要优化配置财务决策顺序，以提高偿债能力为中心进行相关活动的有效扩展，实现企业的经济复苏。
(四)健全金融投资的相关理论
在金融危机时期，要健全金融投资的相关理论，对经济发展的总体形势进行综合性考虑，考虑到多种投资主体在经济发展中的地位，并顾及其投资成本，提高经济的稳定性。在金融危机时期，个体投资者的非理性投资较为强烈，因此，政府要充分发挥自身的宏观调控职能，提高投资者的信心，实现先股后债。在实际的经济发展之中，不同股利结构的企业其支付方式也不尽相同，要采取有针对性的方式制定相应的股利结构管理理论，并完善法规对其进行一定的约束。
(五)确立套利定价理论的地位
在金融危机时期，要确立套利定价理论的地位，进一步完善资本资产定价理论，为金融危机时期财务管理理论体系的构建提供可行性发展思路。在金融危机时期，由于经济发展形势的变化，投资者的目标则是实现了由经济利益的提高到规避风险最大化的有效转变，因此，在在金融危机这一特殊时期当中，要以投资者的投资目标为基础，并以此为理论构建的方向，确立套利定价理论的地位，更好的为财务管理理论体系服务。
三、结束语
综上所述，根据经济发展的不同形式构建相应的财务管理理论体系，是贯彻和落实科学发展观的重要举措，有利于不断完善我国财务管理理论，更好的为我国乃至世界经济服务。在金融危机时期，制定出一套非常态经济下的有效的财务管理体系，是时代迫切需要，与时俱进，才能在较差的经济大环境中，脱颖而出，更好的推动我国经济理论的可持续发展。金融危机会使对经济发展产生不利影响，而有效的财务管理能促进企业效益的提高以及帮助企业度过危机，进而维持经济的稳定。因此，在金融危机时期内，要通过完善基础性财务假设理论、制定科学的财务管理目标、优化配置财务决策的排序等方面来构建相应的财务管理体系，使其对企业进而对整个经济产生正向作用。
参考文献：
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作者简介：
杨公齐(1971-)，安徽滁州人，中国政法大学商学院博士生，广东金融学院华南金融研究所教师，研究方向为国际金融。
摘要：美国金融危机席卷全球，各国采取措施减少金融海啸的冲击。小国金融危机是大国与小国间的经济失衡及大国利用优势货币转嫁和分散风险的结果，具有外生性：大国金融危机是内部经济风险累积不可调和的产物，具有内生性。因而在拯救金融危机的策略上大国利用其国际货币地位和完善金融体系转嫁风险或分散危机；小国则要通过技术升级和产业结构调整才能摆脱金融危机及其冲击。
关键词：金融危机：危机拯救：美元
中图分类号：F831.59
文献标识码：A 文章编号：1002―0594(2009)08-0058--06 收稿日期：2009―04-25
当美国次贷危机一波又一波地冲击世界经济并演变为全球金融海啸时。各国纷纷采取措施，防范金融危机冲击。在全球金融危机背景下，美国金融危机与小国金融危机的生成机理是不尽相同的，有相关性也有差异性。在不同生成机理下，小国实施与美国相似的应对危机冲击的政策无疑是荒唐的。
一、小国金融危机理论及其评判
(一)拉美金融危机的内生性还是外生性
克鲁格曼(1979)认为当一个国家的宏观政策与稳定汇率政策不协调时(内生的)，理性的投机攻击就会发生(外生的)，金融危机可以预见。该理论认为，当出现财政赤字时，中央银行增发货币为财政赤字融资，外币的影子价格会逐步上升(本币贬值)，公众会调整资产结构，增加对外币的购买。在理性的投机攻击之下，不管初始的外汇储备有多大，终有一天会枯竭，固定汇率迟早要崩溃。这就是第一代货币危机理论。
20世纪80年代初期，美国和英国实施高利率政策，国际资本流向英、美国家。流入墨西哥资本中断，乃至资本外逃。与此同时，拉美的进口替代战略被反复渲染，当形成预期时，墨西哥爆发金融危机就具有必然性。克鲁格曼的货币危机理论并不能解释墨西哥金融危机。拉美经济具有两个主要特征：外资依附、债台高筑。如果有连续的资金供应，拉美国家的经济还是可以持续发展下去的，如果资金链断裂则国内经济难以持续。拉美国家成为美国美元资产的储藏池，资本流入与流出不是拉美国家可以控制的。拉美国家的宏观政策制定影响不了美元资产的行为，反之，美国的宏观政策直接影响到拉美国家的资本存量和债务水平。因此，大国可以随意“修理”小国的金融市场。1992年和1994年拉美金融危机爆发都可以证明小国金融危机外生性和外生的反复性，不能仅仅简单定义为外资的理性冲击。
(二)欧洲金融危机是自我实现还是全球经济微调
1996年奥波斯特菲尔德(Obstfeld)提出了“第二代货币危机模型”，又被称为“自我实现的货币危机理论”。该理论认为，即使宏观经济基础处在正常的情况下，由于市场预期的突然改变，使人们普遍形成贬值预期，也可能引发货币危机。
1992年欧洲爆发金融危机有三个前提条件不能忽视，第一，德国和美国存在利差。美国经济实施低利率刺激经济增长，德国实施高利率政策压制通货膨胀，德国和美国的利率差距拉大。第二，欧元没有诞生，欧洲国家实行盯住汇率政策。欧洲货币的汇率存在相反预期。第三，未来欧洲统一货币对美元国际货币体系地位形成冲击，索罗斯恶意攻击英镑。从本质上看。欧洲货币危机可以追溯到广场协议，美国要求欧洲货币和日元升值，欧洲市场相对更为开放，欧洲遭受美元资本的攻击效果更为明显。因此，美国为了缓解国内经济困境及美元困境，国内风险有效分散或转嫁，为美国未来十年赢得了快速发展环境。
(三)东南亚金融危机是国际资本协调失败还是协调一致
第三代金融危机理论可以部分解释东南亚金融危机，特别是外资导致的货币危机模型和有外资冲击的协调失败模型。但是，这两种模型也掩盖了外资攻击的本质。由外资导致的货币危机模型是由Calvo(1998)提出的，他们认为大规模外资的流入、波动和逆转是导致货币危机的重要原因。用外资导致的货币危机模型指出了东南亚货币危机由外资冲击造成的，但是并没有解释外资冲击东南亚的原因。东南亚国家经历了20世纪90年代的经济快速增长，东亚经济高速增长打破以前亚洲区域型的经济结构，投资回报率高是吸引外资的主要原因。资本输入对输入国的经济而言是件好事，因为资本输入使得输入国有更多的可用资本。外资流入是造成1997年东南亚货币危机的必要条件，那么东南亚金融危机爆发的充分条件是外资协调一致行动。
由外资冲击的协调失败模型是Chang和Velaseo(1999a，1999b)提出的，该模型是把Diamond和Dybvig(1983)的银行挤兑模型运用到小型开放经济中，认为一国的国外短期投资者之间的协调失败是导致该国金融危机的根源。大量短期资本对资本输入国经济是有害的，因为短期资本输入使得国外投资者之间会出现协调失败。协调失败模型美化了国际投机资本，实际上国际投机资本之间不存在协调失败的问题，只是国外短期资本进入或退出资本输入国时，会形成对输入国经济的未来预期。金融市场预期的自我实现机制引发羊群效应，国际投机资本无论是在乐观的还是不乐观的预期中，都可以获取高额利润。因而东南亚金融危机从本质上说就是一次为了获得高额投资回报而发动的攻击性金融危机，不存在协调失败的问题，甚至从某种意义上说，东南亚金融危机是国际资本协调一致的结果。
三代金融危机理论都是在经济全球化背景下的产物，其基础是经济自由化和全球化。不论是进口替代还是出口导向型发展模式都离不开市场和资本的依赖，美国在区域和全球经济中起着主要影响力，依附地区的金融危机与大国的经济和金融政策变化高度相关。当大国要调节经济失衡和处理潜在危机时，不可避免地要把风险转嫁给这些国家。因而，在自由化和全球化背景下，就小国而研究小国的金融危机存在根本缺陷，原因在于危机是在全球化和自由化背景下产生的，而研究危机只是针对一个小国来研究，得出结论肯定有偏差。
二、全球化背景下金融危机探源
(一)全球经济失衡和局部调整
全球经济失衡实际上是大国与小国经济失衡。小国经济失衡只是大国实体经济失衡的表象。国际间实体经济失衡导致大国货币资本的国际流动，进而导致小国虚拟经济和实体经济的变化，进一步导致流动性变化最终爆发金融危机。因而大国实体经济的失衡是导致小国金融危机的必要条件。而虚拟经济导致的流动性短缺是金融危机的充分条件。黄晓龙(2007)认为国际收支失衡导致国际货币体系失衡，虚拟经济导致流动性过剩，进而导致全球经济失衡和金融危机。
金融危机总是全球经济失衡相伴而生的。在经济失衡的调节过程中，大国经济调解失败导致的是世界性金融危机，大国调解成功则是小国的区域性金融危机。20世纪20年代英美之间经济结构失衡是导致大危机的内在经济原因；20世纪末的20年里，拉美国家与美国之间的经济结构失衡，拉美国家因美国经济政策调整而爆发金融危机；20世纪末欧、美、日之间经济结构失衡同样是导致欧洲和日本金融危机爆发的根源。在经济全球化背景下，当区域的或全球的相对均衡被打破时，新的经济均衡往往是以金融危机为推动力。
当国际经济失衡时，全球资本总量和需求总量是相对均衡的被打破，国际资本和国际需求在不同国家发生变化。当一个国家大量吸引国际资本流入，产生的结果是另外一些国家的资本流出，当资本流出到一定程度时，会发生流动性短缺，金融危机就从可能性转向必然性。这种转变的信号是大国家的利率政策。而对小国经济而言，经济趋强后，则会吸引国际资本的流入，当国际资本流入数量较多时，该国的实体经济吸收国际资本饱和后，国际资本会与该国的虚拟经济融合，推动经济的泡沫化，当虚拟经济和实体经济严重背离时，国际资本很快撤退，导致小国由流动性过剩转入流动性紧缩，结果也是金融危机。
对大国而言，国际收支失衡不是其发生金融危机的原因。在美元主导货币体系下，美国贸易逆差，才能够使得国际市场上有足够的美元支撑国际贸易的发展，否则在国际贸易中没有足够的世界货币将导致全球通货紧缩。因而美国的国际收支失衡是常态，但是，美元价值必须要稳定，如果它的价值偏差太大，则引起世界经济的不稳定或小国金融危机，严重时导致世界性金融危机。
(二)国际货币价值扭曲
牙买加体系是一个松散的国际货币体系，尽管欧元和日元在国际货币体系中作用逐渐增强，但是，美元作为主要储备货币，美元主导地位没有改变，储备货币的多元化并不能有效解决“特里芬难题”，只是将矛盾分散化。牙买加体系在调解国际收支不平衡时遵循了布雷顿森林体系的基本原则和理念，而各国在制定货币政策协调国际经济失衡时却不要原有的秩序和纪律性，因而现在的国际货币体系放大了国际经济的失衡。徐明棋(1999)认为一方面是秩序弱化在改革和维持现状间徘徊的国际货币体系，另一方面是发展中国家在国际贸易，投资和债务方面的弱势地位，处于双重制约下的发展中国家不得不一次次吞下金融危机的苦果，因而现存国际货币体系的内在缺陷难逃其咎。
美国依据国内宏观经济状况制定宏观经济政策，势必会与世界经济或区域经济要求相矛盾，因而会导致外汇市场不稳定和金融市场的动荡。实行与美元挂钩或盯住某种货币的国家，既要受到美国货币政策的影响，同时还要受多个国家之间货币政策交叉的影响。储备货币之间汇率和利率的变动对发展中国家的影响大为增强，使得外汇市场更加不稳和动荡，这种影响可以分为区域性的和全球性的。
美联储在制定美元利率时，不可能顾及钉住美元或以美元作为储备的国家(地区)宏观经济状况，因而，当美元利率调整时，往往会对其它经济体，特别是和美国经济联系比较密切或者货币与美元挂钩的国家和地区造成冲击。首先，以美元为支柱的不完善国际货币体系，不论采取浮动汇率政策还是固定汇率政策，美国的经济影响着所有与它经济密切相关的国家及这些国家的货币价值变化。如果浮动汇率政策能够遵守货币体系下的货币政策制订的纪律约束，那么世界金融市场上就不会出现不稳定的投机性攻击，也不会出现由此造成的货币市场动乱乃至金融危机。由于制定货币政策的自主性和全球化经济相关性的矛盾，使得目前的货币体系不能够保证美元在浮动汇率的前提下的纪律性，因而一个国家的宏观政策将会导致经济相关国家的货币市场动荡，在投机资本催化下爆发金融危机。就目前现状来看，虽然布雷顿森林体系已经崩溃，但是相对于新兴市场国家和发展中国家，美元不论是升值还是贬值，依然会造成这些国家经济的强烈波动。当美国经济繁荣时，美元升值会导致资本的流出；美国经济萧条时，美元贬值会导致这些国家的通货膨胀。
大国主导国际货币体系，大国货币政策一定时期自身利益最大化目标，除非系统性风险难以排除，否则大国都不会发生金融危机。美国输出美元、输出通货膨胀，美元和美国的金融风险只会被转移到小国，危机在小国爆发。
(三)国际游资攻击
国际经济失衡是金融危机的前提条件，不完善的国际货币体系会加剧国际经济失衡，然而金融危机的始作俑者是过剩的美元资本。美元滥伐导致大量亿美元形式存在的资本，布雷顿森林体系崩溃后，金融危机离不开以美元为依托的国际游资攻击。1992年欧洲金融危机，索罗斯通过保证金方式获取1:20的借贷，在短短的一个月时间内，通过卖空相当于70亿美元的英镑，买进相当于60亿美元的马克，迫使英镑大幅贬值，在偿还借贷后净赚15亿美元。在1994年墨西哥发生金融危机前，国际游资持续大量进入墨西哥证券市场，在墨西哥所吸收的外资中，证券投资占70％～80％，但在墨西哥总统候选人遭暗杀事件后的40多天内，外资撤走100亿美元，直接导致墨西哥金融危机爆发。1997年的东南亚金融危机也是国际游资首先攻击泰铢。低买高卖。并巧妙运用金融衍生工具获取高额回报。
国际资本攻击必须要具备三个条件：自由市场经济、金融创新和金融衍生品。自20世纪70年代西方国家陷入滞胀困境后，哈耶克的自由主义在西方渐渐盛行，自由市场经济也成为了华盛顿共识的核心内容。自由经济为经济国际化、一体化和全球化开辟道路，实质上是为资本主义滞胀输出过剩产能和过剩资本，从而推动资本主义在全球范围内的调整经济结构。在自由经济的背景下。资本输出需要输入国金融制度和金融市场创新。在理论上有麦金农的金融深化和金融抑制理论，加之三代货币危机理论，多数新兴市场国家实施利率、汇率市场化进程以及金融市场国际化。金融制度和市场创新为国际投机资本开辟了向外输出的通道，金融产品(工具)创新产生大量金融衍生品，这位国际游资规避风险或资本炒作提供了有效工具。根据IMF对国际游资的统计，20世纪80年代初的国际短期资本为3万亿美元，到1997年底增加到7.2万亿美元，相当于当年全球国民生产总值的20％①。2006年末，仅全球对冲基金管理的资产总额达1.省略)
注释：
①数据来源：http：／h~cw,lmf，org。
②数据来源：http：／／www，hedgefundteseach，com。
参考文献：
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本文通过对都当前金融危机后金融监管局对金融监管的改革性文件进行研究，在写作的过程中，针对目前金融危机发生的现状进行分析，揭示出对金融监管的改革仍要继续，特别是对此国内外的文献研究较少，监管当局还没有完全认识到金融监管改革的重要性，由于各国利益立场的不一致，目前一些正在实施的比较激进的金融改革方案已经被搁置，要想提出一个被各国都接受的折中的方案，就必须就改革方案的设计言之有理，并且具有一定的研究价值，本文从六部分来讨论金融危机后有关金融监管的改革，进一步强调了金融监管当局对金融改革的必要性。
一、金融危机后金融监管中的宏观审慎监管
宏观审慎监管在国内仅有李妍与李文泓两个人研究过，它与微观审慎监管相对应，现如今对于单个金融主体的稳健与安全的监管并不足以完全保证整个金融体系的稳定，主要包括两方面因素：一是从微观审慎监管的层面来看，在金融机构的一致行为之下，微观审慎监管更能保证金融系统的稳定，但是相比之下，宏观审慎监管则影响着金融系统的稳定，金融机构的经营模式有两种即分业经营模式与混业经营模式，其中分业经营模式是把各金融机构按照某一特定的行业与领域进行业务经营，而混业经营就是把各金融机构监管不同的地域、不同的行业进行分散金融风险，第一种模式的系统风险性较大，且相互之间的关联性非常的小，第二种模式可以理性的分散金融的风险，但是很多金融机构同时采用这种经营模式，则会导致整个金融的系统性风险。二是对于整个金融系统来说，其内部的关联性在不断的加强，这样导致的结果就是使风险进一步加大。针对宏观审慎监管的内容主要包括五个方面，即第一是整个金融系统对实体经济的信贷定价以及信贷供给，这使借贷双方都承担着一定的风险;二是期限产生以及转化的形式的流行性风险较大，比如银行对批发型融资越来越依赖;三是信用证与股票等在市场上的资金价格与长期均衡水平之间存在一定的联系;四是金融系统中杠杆率的水平变动;五是对于并未进行审慎的金融监管局的系统性风险具有一定的影响，这些因素在金融监管的宏观层面上对货币以及财政政策都有一定的影响。
二、金融系统中顺周期性的主要内容、表现及改革的方向
金融系统的顺周期性主要包括三方面内容，即顺周期性的资本充足率、顺周期性的贷款损失拨备以及顺周期性的公允价值会计这三个方面，其中顺周期的资本充足率主要体现为对资本在经济上是否充足的要求，在经济滑落时要收紧，由于此时银行并不能获取股权融资，所以不得不收紧资产，进而减少信贷造成的信用萎缩，在经济上升时，资产的风险不高，波动的不是很明显，从而对资本的要求并不高。对于顺周期的贷款损失拨备来说主要表现为会计在确认贷款计时拨备是应该以事实为依据，进行综合性的判断，在经济上升时，贷款的信用风险并未完全体现，所以产生的拨备计提就少，在经济滑落时，贷款的信用风险就成分表现出来，这时拨备的计提就多，对银行的资本要求就高，银行需要为提高拨备留出更多的空间。对于顺周期性的公允价值来说，主要表现为在进行金融的公平交易的过程中，要求交易双方对交易的规模与过程中的数量进行清算，如果交易双方在交易的过程中并没有缩减经营的规模，则不利于交易的顺利进行，公允交易的顺周期性主要体现在当资产上升时，公允价值有助于资产的上涨，当公允价值下跌时，导致公允价值资产的减少。对于金融资产的顺周期性的改革方向主要为：第一，建立逆周期性的资本机制。第二，建立具有前瞻性的贷款损失拨备。第三，不断改革公允价值的会计使用。
三、金融系统中的激励机制
在金融危机之前，主要的观点认为，薪酬激励机制应该属于微观主体的行为，并且应该由市场进行决择，监管部门不应进行干涉，因为过度的干涉可能会对市场造成扭曲。金融危机发生之后，大家才认识到，如果激励机制设计的不恰当，会增加金融机构的风险承担，造成金融动荡。因此现在薪酬问题已经成为金融监管讨论的主要问题。通过金融危机的经验，我们必须对薪酬激励机制进行改革，理由有以下三点。第一，薪酬机制如果对短期财务业绩过度重视，会导致高管过度投机。第二、激励机制与股价挂钩，容易导致金融机构更注重市值最大化，对金融体系的安全造成严重威胁。第三，目前的激励机制由于金融机构利润的滞后性，不能做到收益与风险相互匹配。解决薪酬激励机制问题，可能出现以下几点。第一，市场的流动性导致人才流失。第二如果各个机构在限制薪酬的行动上步调不一致，，先进行改革的机构可能会处于劣势。第三，人才的能力是很难评估的，所以确定最佳的薪酬方案也很难。因此，薪酬激励机制要改革的方向主要有两个，一是薪酬决定机制，二是薪酬结构。薪酬决定机制方面，对于高管的薪酬应增加股东大会的发言权，一般职工的薪酬由薪酬委员会制定，委员会应有其独立性。薪酬结构方面应该在三个方面进行改革。第一，对于职工的业绩评估应该分为财务和非财务两个指标。第二，监狱金融行业的管理风险可能会经过较长时间才能体现，所以奖金应合理的延迟发放，并制定追回机制。第三，业绩奖金可以采取股票或者和股票挂钩的形式发放。
四、金融安全机构的处理措施
政府对金融机构出现的问题，进行处理的手段在这次金融危机中得到了充分的体现，金融机构在处理金融危机时采取的措施主要包括三个方面，即资产方采取分担金融机构资产损失的措施、负债方采取对存款保险金及金融机构的发债进行担保、股本权益方面对优先股和认股权证以及普通股等进行国有的转化，国有化的过程是政府求助大型银行的杀手锏，国有化的过程不仅仅具有产权的意义，同时还具有重要的金融监管手段，在此次危机中，发达国家的安全网措施发挥的淋漓尽致，措施也具有一定的创意，但是政府在进行使用安全措施时，并没有统一的救助对象，在这次危机中政府所产生的问题尤为突出，由于政府的监管机制与处理机制不完善，造成监管当局在不清楚资本有多大缺口的情况下，就对资本进行补充，这是美国进行测试的主要目的，又由于跨国公司的处理机制不足，导致了对母国以外存款者的保护力度不够，所以应对跨国机构的处理机制上加以完善和改革，主要从两个方面进行改革，一是完善各国之间的金融监管局的合作，二是接受本国的金融监管。对于完善金融监管机构的处理机制主要有以下三点好处，一是可以缓解金融机构与监管当局的信息不对称，二是可以缓解金融机构与存款人的信息不对称，三是可以缓解金融机构中政府的动态的不一致。完善此处理机制不仅可以降低金融机构的破产率，也可以降低处置的成本与难度，有助于缓解金融机构之间的动态不一致等问题。但是如果政府不去救助这些金融机构，这些机构在破产之后则对政府的监管与社会经济的稳定产生很大的危害，所以政府应该对这些金融机构存在的风险进行分拆，这样才能保证社会的稳定，降低金融风险。
五、金融系统中的信用评级机构
在这次金融危机发生之后，评级机构起到的作用被广为之策，主要体现在以下三个方面：第一，利益上的冲突。评级机构在对信用评级时，会收取被评级单位的费用，有的还会想被评级单位提供咨询，告知其如何提高其本身的评级。第二，信用评级对证券化的产品评级有缺陷，容易形成误导。例如，有些产品在刚刚发行的时候具有AAA评级，但是在金融危机后，该信用证券产品被降级到了不建议投资级，而这种下调的评级情况对公司或者国家为信用主体的时候却很少出现。第三，当有些监管部门和金融机构对于信用评级过于依赖，当评级机构对某个信用主体或者某债券评级进行下调时，容易造成其参与者的统一行动，这样就会造成某些系统性风险。针对以上出现的问题，评级机构亟待进行改革，其需要改革的方向有以下四个。第一，需要加强对评级机构的管理，就是加强其监管力度，保证评级机构具有安全的政策和措施用来管理和披露这些利益冲突。第二，要把信用证券产品同其他以国家为信用主体或以公司为信用主体的评级分离开来。第三，要加强对评级方法、对评级模型和评级涉及的基本假设等相关事项的披露要求。第四，对于某些监管机构以及某些金融机构来说，需要对这类信用评级减少依赖。针对评级机构还有两个问题是需要我们思考的。第一，该类信用评级做出后，在其使用方法上就会出现排他性还有非竞争性，从而使其具有公共产品的一些特征和特性。通常来说的公共产品，例如国防、公共交通、治安等，其生产成本由消费者共同承担，但是信用评级的成本却不能由信用评级的对象来负担。所以，信用评级虽然是公共产品，但是却有其特殊性，这就使评级机构有了自己特殊的商业运营模式。第二，虽然信用评级的及时性还有准确性一直受到外界的一些质疑，但是评级机构在市场上还是有其非常特殊的地位。特别是标普等大牌机构，其意见还是有相当的权威性，对评级的上调或者下调都会对市场的运行产生快速的影响。有时候由于信息的不对称，监管部门和投资部门很难自己对信用主题进行评估其信用状况，而不得已把一些评估工作交给评级机构来委托其进行，但是在同样信息不对称的市场即股票市场上，把经济分析师和股票分析师等职业却达不到评级机构的地位。
六、金融监管的理论综述
此次金融危机之前讨论监管理念的主流理论是以新古典经济学为基础的，其核心假设是“经济人假设”，经济人要做的选择是效用最大化。经济人有其偏好，首先是公理化体系，其具备传递性和完全性;其次，选择还有不确定性，核心是期望效应函数。把假设具体化到市场上极为有效市场假说。即资本市场反应了证券的价格和相关的信息。该假说对金融监管的意义在于，市场的参与者是具有理性，并且所在市场是有效的，监管的目标是排除掉市场的非有效的因素，让市场的机制得以发挥作用，少监管或者不监管。通过对金融危机的观察，有几点新古典经济学中的假设和其理论并不相符。第一，个体经济人的行为有可能不是理性的。第二，就算个体理性，集体不一定理性，例如混业经营的例子。第三，市场纪律在一定程度上不能够控制风险的承担行为。第四，有些又大又混业的金融问题不能通过市场的而放心的进行解决。第五，金融的创新不仅能创造价值，也会存在缺陷。第六，金融消费中会存在欺诈行为和非理，消费者购买的商品可能自己根本就不了解。要解决以上问题，需要借助行为金融学的相关理论，论证即个体行为有时并不满足经济人，有效市场的假说也不一定能够成立。行为金融学给监管带来的启示是，自由放任的监管理念应当被改正。具体体现为一下几方面：第一、抑制过度投机。第二、限制市场准入制度。第三、对金融创新应加强监管。第四、增强对消费者的保护。第五，对投资人进行适应性监管。
综上所述，由于金融危机发生后不管是对发达国家还是发展中国家来说，不仅仅是挑战，也是促使本国与跨国机构的监管机制不断发展与进步推动力量，本文主要从金融危机后金融监管中的宏观审慎监管、金融系统中顺周期性的主要内容、表现及改革的方向、金融系统中的激励机制、金融安全机构的处理措施、金融系统中的信用评级机构以及对金融监管进行的理论综述这几个方面来探讨有关金融监管的改革，从而进一步揭示出对金融监管机制改革的必要性，在金融危机发生之后，我们不难发现金融监管仍然存在着很多的问题，所以为了防止下一次金融危机造成更大的损坏，进行对金融监管机制的改革与完善成为当前迫在眉睫的根本任务。
参考文献：
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[2]童阳，曾勋.美国金融监管改革及其启示[J].东方企业文，2011，（10）.
从2001年到2006年，美国房价飙升了近64%，刺激了包括银行在内的抵押贷款机构降低贷款标准，吸引大量“次贷购房者”。2001年，当“9•11”造成的恐慌可能会加剧已经不断在加深的衰退时，次级抵押贷款发放变本加厉。同时通过以资产证券化为代表的金融创新，出现大量次贷支持证券。为防止市场消费过热，2005年到2006年，美联储先后加息17次，从1%提高到5.25%，房地产泡沫开始破灭。以美国第二大次贷供应商新世纪金融公司宣告破产为开端，美国次贷行业陷入崩溃状态，次贷危机愈演愈烈。此次金融危机被形容为20世纪30年代大萧条以来的最为严重的一次危机，其产生的根源具有重要的研究意义。
1平均利润率的下降使资本主义基本矛盾加剧
是引发金融危机的实质性原因马克思认为，资本家在追求利润最大化的过程中，资本主义生产的产能不断扩大和发展。但与其相对，生产资料归资本家私人占有的所有制形式决定了劳动产品在分配过程中的两级分化，资本家占有更大比例的劳动产品，而劳动者可用于个人消费的部分相对地变少，美国的收入分配的两极分化呈明显的上升趋势。因此，形成了“有效需求”的严重不足，产能扩大，形成了以生产相对过剩为主要特征的资本主义经济危机的周期性爆发。“有效需求”的减少不仅仅来源于个人消费的减少，更糟糕的是，企业在再生产的过程中，没有以以往的规模将自己全部的利润用于投资，导致储蓄的规模大于投资，这种“多余的储蓄”造成了一种需求，同时，当资本所获得的收入在总收入中所占的份额越来越大时，用马克思的话说，剥削率增加。也就是说，工人在全部产出中用于其消费的那部分所占的份额变小了，那么所有的产出全部卖出去就更加依赖于企业的投资，如果投资的规模没有达到其全部的利润规模，显而易见，会造成潜在的经济衰退。此时，向穷人提供大量的次级抵押，使其能够消费自身收入难以承担的东西，从而形成抵消储蓄与投资之间的盈余的一股重要的力量。那么，作为制造“多余的储蓄”的企业，为什么会选择缩减用于投资的利润呢？这是我们更应该关心的问题。据杜梅尼尔和莱维给出的美国商业部门的利润率变动情况显示，利润率从上世纪60年代末到80年代初是下降的，1997年的利润率只相当于1948年同一数值的一半。实体经济平均利润率的下降是造成企业减少原有投资规模的主要原因，并且衰退被金融及其他泡沫所掩盖。泡沫的产生是因为企业将其利润的一部分从生产性投资中转向提供高于平均利润的金融体系。以20世纪80年代后期的股市和房地产繁荣为代表，在短期可以表现为真实经济的增加，但是，企业最终会发现，它们的利润只是虚幻的来自金融泡沫的收入，一旦泡沫被打破，企业就会陷入清偿力的危机。
2信用断裂成为推动危机爆发的最后一股力量
信用是虚拟资本形成和运动过程中的重要推动力，一旦信用链断裂，就会爆发危机。“在再生产过程的全部联系都是以信用为基础的生产制度中,只要信用突然停止,只有现金支付才有效,危机显然就会发生……”[1]。美联储实行了宽松的货币政策，这一政策对经济恢复产生明显的作用，降低企业和个人的融资成本，为经济的发展提供了比较有利的资金条件。美国意识到经济可能出现过热的情况，连续17次升息，“虚拟资本，生息的证券的价格会随着利息的提高而下降。其次，它们的价格还会由于信用的普遍缺乏而下降，这种缺乏使证券所有者在市场上大量抛售这种证券,以便获得货币”[1]。个人所背负的债务迅速在增加，无力偿还现象严重，同时，那些将资本投入到金融领域的企业发现其持有的次贷比例相当巨大。
3结论与建议
正如马克思所预言的那样，经济危机爆发其本质性原因终究是来自于资本主义生产方式的基本矛盾，并且由于平均利润率有下降趋势，使得企业缩减了投资于实际生产的规模，造成了“多余的储蓄”的不足，一方面，政府通过减息刺激消费；另一方面，企业将更大比例资本投资于不产生实际价值的虚拟部分，造成了经济繁荣的假象。一旦政策停止，与个人消费迅速缩水相对应的是个人负债的巨大压力，波及到投资于次贷的证券的企业，最终，信用的链条断裂，金融危机一发不可收拾。针对本文对此次美国金融危机爆发的成因分析，给出以下几点建议：（1）正确认识信用制度的两面性。一方面，随着资本积累与扩大再生产，信用制度有利于社会生产力提高，降低了生产和流通过程中的费用，促进了生产与流通的速度。而另一方面，信用使得商品的买卖和货币的支付发生分离，货币获得了与商品相对的独立性。（2）金融危机爆发的实质性原因是资本主义生产方式的基本矛盾——生产社会化与资本主义私人占有的矛盾始终是爆发经济危机的根本性原因。虽然资本虚拟化的发展使得经济危机的表现形式发生了形态上的变化，但实质是不变的，因此，马克思经典理论可以帮助我们从根本上认识和应对金融危机，具有不可忽视的重要指导意义。
参考文献：
一、1929-1933年资本主义大危机与金融危机理论的产生
(一)第一次金融危机的爆发
1929年爆发的金融危机是人类经济史上第一次较大规模的危机,大危机的发生有着深刻的历 史和经济背景。[1]在20世纪20年代的最后几年中,美国实体经济始于一战后的 繁荣出现拐 点,投资回报率的下降使大量的资金流向证券市场,以股票市场为核心的证券市场表现出越 来越高的投机特征。1929年10月20日纽约证券交易所的破产终于使投机浪潮走到了尽头,同 时拉开了金融危机的帷幕。大危机导致许多国家的银行破产和货币贬值。1931-1933年春, 美国银行倒闭达9000余家,截至1936年,欧、美、亚、非、拉五大洲有44个国家货币先后贬 值。面对全球经济遭受毁灭性的打击,经济学家开始总结教训,从不同角度对金融危机进行 了深刻的反思,形成了第一代金融危机理论。
(二)第一代金融危机理论的主要观点
经济学家费雪[2]首开现代金融危机理论研究的先河。费雪在其经 典论文《大萧 条中的负债-通货紧缩理论》中从实体经济角度对大危机进行了研究。以银行借贷作为资金 来源的过度投资使企业过度负债,这将导致企业利润水平下降、企业破产和失业人数增加, 并造成名义利率下降和真实利率上升,利率的变化又加剧了上述过程,形成“负债-通货紧 缩”的恶性循环,金融危机由此爆发。沃尔芬森(Wolfson,1936)对此作了进一步研究。他 认为,债务人在负债累累难以为继的情况下,必然降价出售资产,由此产生两方面效应:一 方面是资产负债率的提高;另一方面是债务人拥有的财富减少,这二者都削弱了债务人的承 受力,增加了其债务负担。[2]同时,资产价格下降必然影响社会总需求,加重经 济萎缩。 因此,资产价格急剧下降直接造成过度负债是引起通货紧缩最终导致金融危机的根本原因。
凯恩斯的名著《就业、利息和货币通论》是30年代大危机的产物,在该书中,凯恩斯建立了 一个在不确定前提下,投资变化使得整个经济态势发生变化的模型。凯恩斯认为,投资由资 本边际效率与将资本资产的预期收益折算成现值的贴现率决定,投资者预期引致的资本边际 效率的循环变动最终导致私人投资的不稳定,这又打破了货币收入与货币支出的平衡关系, 造成供求失衡和有效需求不足,从而把危机的产生归因于投资需求的作用。[3]
货币主义者弗里德曼和施瓦兹[4]认为,导致大危机的根本原因是 美联储货币政策的失误。美联储在1929―1933年错误地执行了紧缩的货币政策,使货币供给 进 一步减少,货币量的减少降低了产出、收入和就业水平,因而才导致了这场大危机。布拉纳 尔和梅尔泽尔(Brunner&Meltzer,1965)发展了上述理论,提出货币存量增速导致银行业 危机的理论。他们认为:一旦因中央银行对货币供给的控制不当而导致货币突发性的大幅度 紧缩,这会迫使银行为维持足够的流动性而出售资产以保持所需的储备货币,资产价格因此 而下降并导致利率的上升,这又增加了银行筹资成本,危及银行的偿付能力,存款人的信心 也受到打击。
经济学家金德尔伯格(Kindleberger,1978) 提出了“过度交易”理论。该理论认为,随着 经济的扩张,人们会产生疯狂性投机,即疯狂地把货币转换成真实(实物)资产和金融资产 ,从而形成过度交易。这种状况造成货币流通速度和利率的变化,并引起金融资产价格的暴 涨暴跌,诱发金融危机。
(三)简要的评论
第一代金融危机理论主要是对危机的发生过程进行概括,研究的重点是金融资产的价格、流 动性等。为了对金融资产的价格波动分析更为充实,这一时期的金融危机理论提出用货币需 求函数来表示金融资产的价格,特别是在分析影响资产价格的变量时,考虑到流动性偏好 带来的货币流量的变化、流动性偏好的不确定性以及投机预期的变化等因素,从而使现 论在分析投机性投资热潮的产生时得心应手。同时,学者们在这一时期已不再将货币作为经 济中的外生变量,而是作为经济增长模型中一个内生的因素来研究经济金融波动。第一代金 融危机理论开创了对金融危机研究的先河,对后来的研究起了启迪性作用。
二、二战后至20世纪90年代初,金融危机与金融危机理论的发展
(一)这一时期主要的世界性金融危机
战后至20世纪90年代初,世界性的金融危机主要有:60年代的美元危机;70年代到80年代 初西方国家的银行业危机和拉美等发展中国家的货币危机与债务危机;90年代初欧洲汇率机 制危机。
二战后,随着西方工业化国家经济的恢复和世界经济总量的扩张,战后确立的布雷顿森林体 系逐渐显露出诸如“特里芬难题”(Triffin
Dilemma)这样的根本缺陷,并诱发西方国 家在1960年和1968年掀起了两次大规模的抛售美元、抢购黄金的美元危机,最终导致布雷顿 森林体系彻底崩溃。1973年以后,多元化的信用本位制国际货币制度的建立和金融衍生工 具的迅速发展,为国际资本的跨国流动和信用扩张以及金融风险的累积打开了方便之门。从 70 年代中期到80年代初,美国、加拿大、西班牙、联邦德国、北欧等工业化国家发生了大面积 的银行严重亏损和倒闭问题,各国经济都受到了巨大影响。
20世纪70年代的二次石油危机诱发了世界经济衰退,到1981年前后,世界贸易基本处于停滞 状态。面对如此严峻的外部经济形势,一些拉美重债国家继续采取扩张性的财政政策和高估 本币等不适当的汇率政策。这一组合政策的结果加剧了国内资金不断外逃和国内通货膨 胀率迅速升高。到80年代初期,拉美一些国家先后出现了三位数字的通货膨胀,使外债问题 更加严重。
1992―1993年,欧洲汇率机制爆发了两次危机。90年代初,欧洲大多数国家普遍陷入衰退, 而德国经济却呈现一枝独秀,加上德国长期实行通胀政策,利率过高,这进一步强化了人们 对马克走势的信心,从而使国际游资开始抛售其他欧盟成员国货币,纷纷买进马克,引发了 欧洲货币恐慌。货币攻击从英镑开始,1992年9月,国际游资大规模抛售英镑,导致英镑贬 值并完全退出欧洲汇率机制。1993年8月,第二次汇率机制危机的主要目标是法国的法郎和 意大利的里拉,这次危机迫使欧洲货币体系将汇率浮动区间扩大到±15%,这一举措几乎将 汇率机制变为浮动汇率制。
(二)第二代金融危机理论的主要观点
美国经济学家明斯基(Minsky,1963)在其著名论文《大危机会再次发生吗》中提出“金融 体系不稳定假说”,他主要从企业的角度研究了信贷市场的脆弱性。明斯基认为,借款人和 以商业银行为代表的信用创造机构难以正常运作现金流,使金融体系具有天然的内在不稳 定性,金融危机的周期性爆发成为必然。在一个经济周期开始,大多数借款属于风险较小的 稳健型借款。随着经济繁荣,投资者预期利润提高,追求高风险的借款人越来越多,相对 安全的借款所占的比重越来越小,这种变化的渐进累积会缩减金融系统稳定的范围。伴随着 金融资产的缩水和经济景气的崩溃,任何信用链条的断裂都会引发产业部门的违约和破产, 而这又进一步反馈到金融体系,使其从一种相对稳态均衡转向一种不稳定状态,金融 机构破产迅速扩散,金融资产价格泡沫随之破灭,金融危机全面爆发。
斯蒂格利茨及威茨(Stiglitz&Weiss,1981)等人用信息不对称理论阐释了金融机构的性质 和金融体系内在不稳定性的微观机理。该理论认为,由于信息不对称,金融中介机构存在内 生性缺陷,储户的信心崩溃和金融机构资产选择中的风险积累,都有可能最终引发金融危机 。面对集中爆发的银行业危机,托宾(Tobin,1981)提出了银行体系关键论,认为,银行 体系在金融危机中起着关键作用。银行的“惜贷”行为会使本来已经脆弱的金融体系迅速崩 溃。戴蒙德和迪布维格[5]提出了银行挤兑理论。该理论认为, 银行是金融中介机构,其债务主要为短期存款,其资产通常是向企业和消费者发放的长、短 期贷款。当资产价值低于其债务价值时,银行就失去了偿还能力。因此,如果一家银行的贷 款损失超过了强制性准备金和自愿储备及其产权资本的安全余额,那么该银行就失去了清偿 能力。如果一国大部分银行都遭受超越其资本的贷款损失,那么银行系统的危机就可能引发 挤兑风潮,银行危机继而金融危机将随之发生。
面对70年代拉美货币危机的爆发,克鲁格曼提出了财政赤字导致货币危机 的第一代货币危机模型。他认为,对经济最大的威胁是为弥补政府不断扩大的财政赤字而过 度扩张的国内信贷。[6]伴随信贷扩张的利率下降将导致资本外流,引起投资者对 于本币贬值的 预期,继而抛售本币,增加持有外币。中央银行为了维持固定汇率,必然对外汇市场进行干 预,导致国家外汇储备减少,从而使投机者预期政府将无法继续维持固定汇率,并对该国货 币进行进一步的攻击,最终形成全面的货币危机。为了解释1992年的欧洲汇率机制危机 ,奥伯斯特菲尔德 (Obstfeld,1994、1996)等学者将博弈论引入危机分析,提出了所谓“ 自我实现”的第二代货币危机模型。[7][8]该模型认为,政府维护汇率稳定的 过程是一个政策目标 抉择的成本收益权衡过程,政府的决策是在预算约束下追求损失函数的最小化。根据利率平 价理论,公众的本国货币贬值预期直接导致国内利率的上升,从而给国内就业、政府预算和 银行业带来巨大压力,这些压力构成了维持固定汇率制的成本。达到一定水平后,政府维持 固定汇率的成本超过收益,从而放弃固定汇率制度,货币危机完成了自我实现过程。
(三)简要的评论
第二代金融危机理论的一个突出特点,是对20世纪60―70年代现代经济学基础理论和研究方 法的吸收和借鉴,如引入了“信息不对称”、“外部性”等一系列概念,同时坚持以“个人 利益最大化”为基础的主观选择理念,并考察了在特定的信息结构下如何通过经济主体自 动地理性选择及其变异,形成金融不稳定,从而揭示了金融市场并非天生有效的,国际金融 体系具有内在的不稳定性。另外,这一时期学者们对货币危机的开拓性研究,使得外汇市 场上难以被经济学把握的投机攻击变成了可以用一个国家的经济基本面因素和政策冲突来解 释和预测的理。如果说第一代金融危机理论是整个危机理论体系的开端,那么第二代 金融危机理论则可以视为该理论体系进入全面扩展阶段。
三、20世纪90年代中期后,金融危机与金融危机理论的深化
(一)这一时期主要的世界性金融危机
90年代中期之后的十年间,金融危机主要在发展中国家集中爆发,主要有:1997年的东南亚 金融危机;1997-1998年的俄罗斯金融危机与2001年的阿根廷金融危机。
东南亚金融危机源于泰国。从1994年开始,泰国进出口形势开始恶化,1996年经常项目赤字 达到180亿美元。但泰国政府仍然用超过10%的高利率吸引国际资本投资,泰国金融机构 也大量向国外借款支持国内生产。随着资金沉淀越来越多,金融机构的许多贷款变成了呆帐 。1997年3月,为了化解日益逼近的经济危机,泰国提高了商业银行准备金率。这一举措引 发了对商业银行的挤兑行为。同时,国际对冲基金闻风而动,大量抛出泰铢,购入美元,开 始了一场对泰铢的大规模攻击。泰国中央银行为维持泰铢汇率几乎耗尽外汇储备,最后被迫 放弃努力,于1997年7月12日宣布取消已实行10年之久的钉住美元的固定汇率制。当天, 泰铢兑美元的汇率下跌20%,受此影响,马来西亚林吉特、印尼盾分别贬值33%和22%,新加 坡、马来西亚、菲律宾及泰国股市也剧烈下跌,东南亚金融危机全面爆发。
受东南亚金融危机的波及,俄罗斯于1997年l0月和1998年5月先后两次爆发了金融危机。危 机不仅导致国内金融体系和经济运行几近瘫痪,还导致欧洲和中亚地区的股市、债市和汇市 全面下挫,也在主要债权国引发了金融恐慌,直接造成了美国长期资本管理公司的破产。19 98年下半年,受国际金融形势动荡的影响,阿根廷经济开始了长达4年的经济衰退。 到2001年,经济危机最终引发金融市场恐慌,导致资本大规模外逃和银行挤兑,大多数银行 陷入破产的边缘,金融系统处于瘫痪状态。
(二)第三代金融危机理论的主要观点
面对亚洲金融危机,卡明斯基和瑞哈特(Kaminsky&Reinhart,1996)、米什金(Mishkin, 1999)等学者认为,片面强调金融自由化是危机发生的根源。米什金指出,金融自由化从两 个方面导致新兴市场国家经济承担过度风险:第一,金融自由化产生了大量新的贷款机会, 而金融机构管理者缺乏有效的风险管理经验,无法迅速增加监管力量有效监控新贷款;第二 ,新兴市场国家严重滞后的金融监管、法律规章使道德风险盛行,最终导致金融风险在国内 金融机构中迅速积累。
克鲁格曼和克斯特、杜利(Dooley,1997)等学者将亚洲金融 危机归因于金融机构的道德风险问题。[9]克鲁格曼认为,在由政府免费保险且又 监管不严的情 况下,金融中介机构具有很强的从事风险投资的欲望而很少考虑投资项目的贷款风险。如果 一国资本项目放开,国内的金融中介机构可以在世界资本市场上自由融资,那么由政府免费 保险引发的道德风险就可能导致经济的过度投资。同时,外国金融机构也因为相信有政府及 国际金融机构的拯救行动而过于轻率地满足了国内企业及银行的贷款意愿,从而导致了严重 的资产泡沫和大量的无效投资,这些最终只能以危机收场。克斯特认为,政府为其国内部门 的未偿还外债提供担保,由此可能使政府不得不求助于铸币收益,预期的通货膨胀就可能引 发危机。杜利认为,政府为其国内金融机构提供免费保险诱发了外国资本的大量流入,当免 费保险给政府带来的或有债务刚好等于政府的储备资产时,投资者行使保险期权,攻击政府 储备资产,这将引发外资的迅速流出。政府储备的损失可能会使政府放弃其管理汇率的承诺 ,货币贬值不可避免。
卡尔沃和门多萨等学者认为,是投资者的羊群行为最终引发了货币危机。[10]这 些学者认为,如果一 个新的市场信号使投资者的总体情绪由乐观转向悲观,那么就有可能导致投资者抛售金融资 产,抛售浪潮将通过人们纯粹的模仿行为而逐级放大,从而导致完全与实际经济基础无关的 、具有多重均衡特征的资产价格崩溃,最终必然导致货币机制的彻底崩溃。
拉德雷特和萨克斯提出用流动性危机模型来说明货币危机发生的缘由。他们认为,通过国内 的 金融机构,短期外债被转化为缺少流动性的长期贷款。当外国债权人拒绝单独为债务国提供 新的贷款时,即使债务国从长期看有偿还债务的能力,但也会发生流动性不足的货币危机, 致使外资撤离该国或该地区,导致了该国或该地区资产价格的下降以及货币的贬值。[11]
随着东南亚货币危机的发展,克鲁格曼[12]等学者提出应 在第三代货币危机模型中考虑资本流动对实际汇率及企业资产负债表的影响问题。他们认为 ,危机产生的关键问题并不是银行,而在于企业。本币贬值、高利率及销售的下降恶化了企 业的资产负债表和财务状况,从而限制了企业的投资行为。而企业资产负债表的恶化又是由 政府经济政策的失误所导致的,如固定汇率制、政府对经济的过度干预、金融监管不力等。 尤其在对待经常项目逆差问题上,政府通过增加大量的短期外债来弥补经常项目逆差,而大 量增加的短期外债又被投于高风险的证券和房地产行业,导致了金融证券资产和房地产投资 的过度积累,这加剧了一国金融体系的脆弱性,最终在不利因素的影响下导致金融、经济 危机爆发。
(三)简要的评论
这一时期爆发的金融危机表明,金融自由化、大规模的外资流入与流出、金融中介信用过度 扩张、资产泡沫化、金融中介资本充足率低与缺乏谨慎监管等,是与金融危机相伴发生的经 济现象。面对危机中的新现象,通过反思以往的理论缺陷,第三代金融危机理论开始跳出汇 率机制、货币政策、财政政策、公共政策等宏观经济分析范围,它以企业、银行、外国债权 人等微观行为人为研究主体,着眼于金融中介、资产价格变化方面,强调金融中介在金融危 机发生过程中的作用。同时,第三代金融危机理论具有了更多的规范性分析色彩,它通过更 深层次的探讨在以往理论中被视为前提和背景的制度安排,强调了制度缺失和透明度不足 等因素在危机形成与传导中的作用,揭示出金融安全与制度效率之间的关系。
四、2008年国际金融危机与新一代金融危机理论的发展方向
2008年夏秋之交,一场震惊世界的金融风暴席卷而来,全球遭遇了自上世纪30年代大萧条 以来最严重的金融危机。这场金融危机的成因,涉及美国的消费模式、金融监管政策、金 融机构的运作方式,以及美国和世界的经济结构等多方面因素。当前,随着金融动荡的加剧 ,全球金融市场和实体经济正面临严峻考验。2008年12月1日, 美国全国经济研究局宣布, 美国经济自2007年12月即开始陷入衰退,日本和欧元区也都陷入衰退,这将是二战后发达经 济体首次出现全年经济负增长。2009年1月15日 ,联合国的《2009年世界经济形势与展 望》报告认为,世界经济正进入衰退,国际贸易前景暗淡,发展中国家将受到深远影响。 2009年7月8日,八国集团领导人发表一份声明,表示全球经济正经历几十年来“最严重的经 济和金融动荡”,目前“经济和金融稳定性仍存在严重风险”。
考察这场金融危机,我们初步发现,本次危机正呈现出一些与以往的历次金融危机所不同的 新特征。毫无疑问,危机中表现出的这些新的经济特征对以往的金融危机理论提出了挑战, 主要表现在:
(1)金融创新将金融领域中的小风险通过杠杆效应放大成破坏性的全球金融危机。这次危 机中表现出的一些较小的金融领域的风险能迅速放大成破坏性的大危机,这在以往的危机 中很少发生。这主要是源于在这次危机中,一些金融机构通过用负债融资和保证金交易的双 重杠杆方式投资包括次贷信用衍生品在内的金融衍生产品。这种高杠杆的投资能够放大金融 风险,在以往的金融危机理论中较少提及。
(2)滞后的金融监管机制而非银行导致金融系统内在的不稳定。从危机源头次级贷款的发 放看,一些金融机构由于缺乏监管,有意放松对贷款人贷款资质的审查而发放了大量的次级 贷款;在次级贷款通过证券化转为次级债券的过程中,由于监管失控导致了金融机构存在着 大量的担保过度问题;另外,在围绕次级贷款和次级债券进行的一系列衍生过程中,每个环 节的信用评估是相互脱节的。这些直接造成了金融系统的不稳定性,而不是以往理论模型中 认为的银行导致了金融系统的内在不稳定。
(3)危机在全球的传导主要是通过金融衍生品的销售而不是投资(机)资金的冲击。这次 金融危机的发生地在美国,危机的发生和传导不是由于受到了美国以外的投资(机)资金的 冲击,危机在全球的传导和扩散主要是通过美国国内名目繁多的金融衍生品在全球的大规模 销售造成的。
(4)政府反危机中的大规模国有化政策。面对这次金融危机,美国及西欧国家最后都采取 了大规模国有化的反危机措施,这种发达经济体大规模国有化的反危机举措在以往的危机中 没有出现,西方金融危机理论也较少论 及通过大规模的国有化来防范和化解。今天看来,这种大规模的国有化是各国政府 为了避免金融市场动荡而采取的应急措施,还是表明政府要接管自由市场,需要学者们更多 的关注。
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面对周期性爆发的经济危机，西方学者展开大量的经济研究，试图找到解决经济危机的关键措施，从根本上解决资本主义发展的困境。马克思在《资本论》中对经济危机问题也做出了全面系统的科学论述，并深刻揭示了资本主义经济危机的实质。
（一）凯恩斯的经济危机理论
凯恩斯认为，经济危机的实质是有效需求不足，有效需求不足进而会导致失业率上升，使得社会处于非充分的就业状态。凯恩斯认为，有效需求在经济发展中处于基础地位，她积极的探讨如何有效的增加社会的有效需求，有效的消除非自愿失业。
（二）马克思经济危机理论
马克思认为，资本主义经济危机的根源是资本主义生产方式的基本矛盾。在文明先进的资本主义制度下，机器化大工业迅速发展，机器化的大生产促进了社会化的大生产，生产资料有资本家们控制，工人和无产阶级创造的财富被资本家们所掠夺。随着社会化的程度越大，它与生产资料私人占有之间的矛盾就越发的激烈，最终导致危机的发生。
由于资本主义经济危机只能暂时缓解而不能根除资本主义基本矛盾，因而随着资本主义经济的恢复和高涨，资本主义基本矛盾又会重新激化，导致经济危机再一次爆发。资本主义的经济发展处于危机、萧条、复苏、高涨这样的几个阶段，危机和高涨既是起点，也是终点。
二、美国金融危机爆发原因分析
资本主义经济危机是指资本主义经济发展过程中每隔一定时间就要爆发的生产过剩危机。
（一）金融危机爆发的本质
20世纪90年代以来，产业创新能力的提高在很大程度上决定了美国经济的平稳运行，进入到21世纪，美国的经济未能及时的找到新的经济增长驱动动力。美联储为了刺激经济增长，开始实行宽松的货币政策，大量的资金流入房地产市场，房地产迅速的发展起来，为了促进消费，美联储大胆的进行了各种创新，尤其是在住房按揭贷款上面。2004年开始，各种金融衍生工具的发展加速了通货膨胀，为了抑制通货膨胀，美联储连续17次加息，各种骤然的政策加剧了房地产的泡沫，从而直接引发了次贷危机。
（二）马克思主义对当前金融危机的解释
马克思曾深刻地指出：“危机最初不是在和直接消费有关的零售商业中暴露和爆发的，而是在批发商业和向它提供社会货币资本的银行中暴露和爆发的。”马克思还指出，“在再生产过程的全部联系都是以信用为基础的生产制度中，只要信用突然停止，只有现金支付才有效，危机显然就会发生”。因而此 次金融危机表面上看是房地产泡沫引起的，但实际上却是由资本主义固有矛盾所导致，与资本主义的生产过剩有着密切的关系。
三、中国的应对措施
中国应进一步夯实实体经济基础，调整经济结构，扩大内需，并积极主动的参与世界经济新秩序的重建，更加坚定中国特色社会主义市场经济体制的信心。
（一）美国金融危机对中国的影响
美国金融危机对我国来说是一把双刃剑，既有弊端也有益处。一方面，美国的金融危机也导致了世界经济的衰退，中国处于其中的一员，无法躲避大环境对我国经济发展造成的危害，如，大量的外国投资从中国撤资，致使国内吸收的国外投资减少，各国经济萎靡不振，为了促进本国经济的复苏，贸易保护主义抬头，中国的出口贸易受挫，出口贸易型产业面临严峻的挑战；另一方面，出口国外受挫，但是国内确是未完全开采的大市场，而且也为国家政策调整创造了有利的条件，此次危机也为我国金融行业的发展提供力反思和汲取教训的机会，要促进实体经济和虚拟经济协调发展。
（二）促进经济增长
关键词：
现代金融危机；理论；实践；应对措施
一、马克思金融危机的现论支点
马克思早在19世纪中后期就对爆发金融危机的过程进行了阐述，并提出金融危机理论。马克思认为货币是金融运作的核心，使得一般的金融危机直接表现成货币危机，股票危机、信贷危机等其他情形都是以货币的表现形式而存在的[1]。同时，具备转换性与替代性的货币、商品间接造成货币自身无法直接增值，只能通过生产商品、流通商品等实现增值，注定了商品与货币是需要相互转换的，然而货币与商品在价值方面存在矛盾与对立，进一步加大了爆发金融危机的可能性。而在现代资本主义的生产方式下，现代化的资本积累机制导致该矛盾进一步尖锐化，虚拟的资本商品由此衍生出来，导致它与货币之间的矛盾也越来越尖锐，其本质就是爆发金融危机的内在基础条件。
二、亚洲金融危机的实践
（一）爆发亚洲金融危机的原因泰国于1997年7月爆发了金融危机，而此时墨西哥与拉美的金融危机才刚刚过去。泰国金融危机迅速在整个东亚、东南亚地区扩展，导致全球再一次陷入金融危机的漩涡，不仅持续时间长，波及的范围也非常广，警示着人们须对金融危机展开深入的讨论与研究。那么究竟是什么原因引发了亚洲金融危机呢？泰国的经济发展与开放代表着东亚发展中国家在上世纪90年代上半期的开放状况，但在1996年，泰国的政治与金融市场的动态日益剧烈，特别是曼谷银行（泰国第九大商业银行）因其坏账损失占据总资产的47%而倒闭，有力冲击了金融市场，同时将政治动荡的导火索点燃，呆坏账不断蔓延。泰国班汉政府于1996年9月被赶下台，国防部长通过行贿与武力的方式走上新任总理的位置。由于泰国人民担心回到军人政府时代，所以国内人心浮动，外资纷纷撤出，泰铢的贬值压力巨大，爆发一连串金融危机。
（二）亚洲金融危机产生的骨牌效应跟其中一枚骤然倒塌后其余的骨牌也会相继倒下的多米诺骨牌一样，泰国金融危机迅速波及到周边国家。由于投资者信心的丧失，东南亚的溢出效应还没控制住，韩国的信用危机就雪上加霜，相继爆发货币危机。当东南亚的货币遭受重挫时，企业、银行等的财务状况愈加严重，刮起金融机构纷纷倒闭的风潮，导致债券利息与股价都暴跌，震惊了全世界。除此之外，拉美国家、俄罗斯也没能幸免，在不同程度上遭受冲击，导致经济低迷。
三、中国应对可能发生的金融危机的措施
（一）坚持改革国内政策在改革国内政策时，只有以不同阶段里国民经济发展实情为依据，合理确定具体的外部均衡、内部均衡目标，并明晰各种政策之间的协调机制，明确实施政策的步骤，同时联系理论与实践，对各种政策工具在不同政策目标上发挥的有效性进行鉴别，以此制定出实现内外均衡目标的政策搭配或组合，还要针对各种政策工具在效力上存在的冲突，引入更多政策手段或工具将不利影响冲销掉，才能消除存在于国民经济内外均衡目标之间的根本性冲突，才能确保人民币币值能达到最大限度的稳定性，确保国内金融体系更加安全，从而在经济开放的环境下有效抵御货币危机。
（二）快速关闭金融机构为制止金融危机下损失的不断增加，并向市场发出明确的信号，将那些接近资不抵债和已经资不抵债的金融机构迅速关闭掉是非常必要的。如在亚洲金融危机中，泰国停业的58家财务公司中有56家都是因没能提出当局可以接受的充实资本的计划而被迫关闭清算的；开始时，韩国政府促使停业的14家商业银行中有10家都是被关闭清算的，接着又将另外7家商业银行关闭；印度尼西亚关闭了6家严重资不抵债的、小型的私营银行，引发对银行的大规模挤提，存款人获得的担保不全面、金融系统中仍然留有差的机构、对政府经济管理丧失信心、外币兑换风潮等共同引发挤提银行的现象。所以中国为应对金融危机，也应迅速将那些无法继续经营的金融机构关掉，才能使关闭银行的政策获得成功。当然，关闭必须是可靠的、全面的重组战略的组成部分之一，必须要有恰当的宏观经济政策做支撑，必须要将整个关闭过程明确地解释给公众知道[2]。
（三）加强国际社会协作国际社会协作提供的主要是官方援助，采取私人协调的方式减少资本内流，减少到期债务的滚动。如为了协助投资者在亚洲金融危机中恢复信心，国际货币基金组织迅速反应，制定援助计划，帮助受严重影响的几个国家尽快恢复经济，并加强与外成员国进行磋商，防范危机传染；利用紧急援助机制下的特殊情况条款、快速程序等，满足成员国对获得援助、批准时间等的特殊需求；积极创建储备补充机构，帮助成员国渡过国际收支的特殊困境。此外，中国需积极与各国加强协作，共同采取宏观协调政策、应对措施来更好地控制金融危机的蔓延程度、速度。
四、结语
在新时期开放的市场经济背景下，中国不可避免地面临着货币危机的威胁，且这种威胁会随着经济对外开放程度的不断提高而进一步强化。为此，中国应正视现代金融危机的理论与实践，积极找寻金融危机的应对之策，为经济可持续发展提供保障。
参考文献
一、货币危机和银行危机理论: 文献 回顾
(一)货币危机理论。对于过去30年来发生在拉丁美洲、欧洲和亚洲的货币危机和银行危机的起因,目前已经有了大量的文献。研究货币危机的文献通常在一开始就介绍有关模型用来解释一些拉丁美洲国家在20世纪七十年代末所经历的危机。这些模型把货币危机看作是脆弱经济基础的结果。第一代模型开始于krugman(1979)、flood和garber(1984)的创造性研究,重点关注广义的宏观政策的不一致性,这些宏观不一致性可能包括过度的国内信贷增长、脆弱的财政状况和疲软的经济表现。这些研究的贡献不在于指出不一致性会导致货币调整,因为这一点我们都能很好的理解,而是在于它预言:当有远见的市场参与者意识到目前的汇率不能再维持下去的时候,外汇储备可能会急剧突然流失。
obstfeld开创了第二代货币危机模型。obstfeld强调在一个国家追求的各种政策目标之间可能存在相互抵消的关系。由于银行体系崩溃预期,财政出于救助而导致的财政赤字也可能触发货币危机——这种政府不得不救助银行体系的预期可能会导致债权人抽离资金,从而引起货币崩溃并产生危机。这意味着一个国家可能会遭受自我实现式的货币危机。也就是说,因为一些时间或行动(例如由一个投机者所发起的时间或行动),这种均衡可能会从固定汇率体制转换到浮动汇率体制,或从一个固定汇率水平转换到另外一个贬值了的固定汇率水平。
自从1997年亚洲金融危机以来,货币危机的理论研究已经深入了许多。所谓的第三代模型将货币危机看作是一国的资金外逃或者金融恐慌。第三代模型更关注对一国债权的结构,因为它会影响金融危机的风险。债权人,特别是那些短期债权人,能够突然撤回债权,从而导致该国外汇和流动性的急剧短缺,从而触发货币或金融崩溃。
广而言之,第三代模型已经注意到资产负债表效应对货币目标可持续性的重要影响。这方面的文章认为,资产负债表的不匹配会迫使银行或公司快速产生外汇需求。当很大一部分金融部门或者公司部门都有外汇需求时,汇率就会面临压力。但汇率贬值时,会有更多的金融机构或 企业 为了应对无止境的头寸需要而寻找外汇,进一步加剧资本流出,引发货币危机。
(二)银行危机理论。银行业的困境有两个:一是单个银行困境;二是系统性银行困境。有关第一种类型银行困境的原因,理论上更多地是从微观角度展开研究。一些主要发达国家使用的实证模型广泛运用这一理论来预测金融困境。单个银行困境可以导致系统性银行困境。chari和jagannathan(1988)的模型假定银行危机是这样的误解造成的:没有信息来源的存款人错误地认为,其他提取存款是因为一些有关银行资产的不利信息而行动的。
危机的另一个传播机制是通过银行间存款进行传导。单个银行困境的溢出效应通过同业拆借可以影响整个银行体系。金融机构的规模、银行间市场和其他金融市场的功能等因素将决定传染的可能性。从这个意义上说,新型市场中的银行风险更大。
决定银行体系困境的重要微观因素是一国整体制度框架的质量。由于道德风险、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保险过度或者监管水平低所导致的市场纪律差,是决定信息不对称的程度、银行管理的质量以及脆弱性积累的关键因素,这些都会引发系统性银行危机。在系统层面上,宏观经济因素——对利率的冲击、汇率贬值、商品价格的冲击、经济增长减速和资本外流——也是危机的重要决定因素。
二、预测金融危机
(一)开发早期预警模型的原因
第一,发生银行危机和货币危机的国家损失惨重——由危机溢出效应而影响的其他国家受损也特别严重。自从20世纪七十年代后期以来,已有93个国家发生了100多次系统性银行危机事件(caprio和honohan,2001)。从公共部门解决危机的成本来看,其中约有18次危机(均发生在发展
一、货币危机和银行危机理论:文献回顾
(一)货币危机理论。对于过去30年来发生在拉丁美洲、欧洲和亚洲的货币危机和银行危机的起因,目前已经有了大量的文献。研究货币危机的文献通常在一开始就介绍有关模型用来解释一些拉丁美洲国家在20世纪七十年代末所经历的危机。这些模型把货币危机看作是脆弱经济基础的结果。第一代模型开始于Krugman(1979)、Flood和Garber(1984)的创造性研究,重点关注广义的宏观政策的不一致性,这些宏观不一致性可能包括过度的国内信贷增长、脆弱的财政状况和疲软的经济表现。这些研究的贡献不在于指出不一致性会导致货币调整,因为这一点我们都能很好的理解,而是在于它预言:当有远见的市场参与者意识到目前的汇率不能再维持下去的时候,外汇储备可能会急剧突然流失。
Obstfeld开创了第二代货币危机模型。Obstfeld强调在一个国家追求的各种政策目标之间可能存在相互抵消的关系。由于银行体系崩溃预期,财政出于救助而导致的财政赤字也可能触发货币危机——这种政府不得不救助银行体系的预期可能会导致债权人抽离资金,从而引起货币崩溃并产生危机。这意味着一个国家可能会遭受自我实现式的货币危机。也就是说,因为一些时间或行动(例如由一个投机者所发起的时间或行动),这种均衡可能会从固定汇率体制转换到浮动汇率体制,或从一个固定汇率水平转换到另外一个贬值了的固定汇率水平。
自从1997年亚洲金融危机以来,货币危机的理论研究已经深入了许多。所谓的第三代模型将货币危机看作是一国的资金外逃或者金融恐慌。第三代模型更关注对一国债权的结构,因为它会影响金融危机的风险。债权人,特别是那些短期债权人,能够突然撤回债权,从而导致该国外汇和流动性的急剧短缺,从而触发货币或金融崩溃。
广而言之,第三代模型已经注意到资产负债表效应对货币目标可持续性的重要影响。这方面的文章认为,资产负债表的不匹配会迫使银行或公司快速产生外汇需求。当很大一部分金融部门或者公司部门都有外汇需求时,汇率就会面临压力。但汇率贬值时,会有更多的金融机构或企业为了应对无止境的头寸需要而寻找外汇,进一步加剧资本流出,引发货币危机。
(二)银行危机理论。银行业的困境有两个:一是单个银行困境;二是系统性银行困境。有关第一种类型银行困境的原因,理论上更多地是从微观角度展开研究。一些主要发达国家使用的实证模型广泛运用这一理论来预测金融困境。单个银行困境可以导致系统性银行困境。Chari和Jagannathan(1988)的模型假定银行危机是这样的误解造成的:没有信息来源的存款人错误地认为,其他提取存款是因为一些有关银行资产的不利信息而行动的。
危机的另一个传播机制是通过银行间存款进行传导。单个银行困境的溢出效应通过同业拆借可以影响整个银行体系。金融机构的规模、银行间市场和其他金融市场的功能等因素将决定传染的可能性。从这个意义上说,新型市场中的银行风险更大。
决定银行体系困境的重要微观因素是一国整体制度框架的质量。由于道德风险、信息披露有限、公司治理框架薄弱、存款保险过度或者监管水平低所导致的市场纪律差,是决定信息不对称的程度、银行管理的质量以及脆弱性积累的关键因素,这些都会引发系统性银行危机。在系统层面上,宏观经济因素——对利率的冲击、汇率贬值、商品价格的冲击、经济增长减速和资本外流——也是危机的重要决定因素。
二、预测金融危机
(一)开发早期预警模型的原因
第一,发生银行危机和货币危机的国家损失惨重——由危机溢出效应而影响的其他国家受损也特别严重。自从20世纪七十年代后期以来,已有93个国家发生了100多次系统性银行危机事件(Caprio和Honohan,2001)。从公共部门解决危机的成本来看,其中约有18次危机(均发生在发展中国家)的成本达到了危机发生国GDP的10%或更多。根据货币基金组织1998年的一项研究报告,一国在银行业危机爆发后需要约3年时间才能使产出恢复到正常趋势,平均累积产出达GDP的12%。
危机还有“传染”的特征。即使是在一个相对较小的经济体中发生的金融行业严重问题也会有广泛的溢出效应。若世界某地发生了货币危机,其他国家(经济体)遭到投机性冲击的概率上升7%,即使相关国家对其政治经济基本因素采取了控制措施。
第二,简单观察货币风险及违约风险的传统市场指标往往不能获得多少关于即将发生危机的预警信号。目前的证据表明,在亚洲金融危机的发展过程中,利差和信用评级等指标的表现令人失望。研究表明,3个月期限的离岸证券利差这一指标没能对印度尼西亚、马来西亚和菲律宾的困境发出预警。也就是说,这类指标不是平坦就是下降,只是对泰国给出了断断续续的信号。
中图分类号：F830.99文献标志码：A文章编号：1673-291X（2010）34-0089-02
一、耗散结构与虚拟经济简介
1.耗散结构理论主要内容。耗散结构理论的定义为一个远离平衡的开放系统（不论它是物理、化学的，还是生物学、生态学的，乃至是社会、经济或精神的），通过与环境进行物质、能量和信息的交换即通过物质、能量和信息的耗散，从而就可能自发组织起来，实现从无序到有序的转变，形成具有一定组织和秩序的动态结构。耗散结构有如下几方面的基本特征：（1）系统必须是开放系统，必定同外界进行着物质与能量的交换。（2）系统必须处于远离平衡的非线性区。（3）系统必须存在涨落。（4）耗散结构总是通过某种突变过程出现的。某种临界值的存在是伴随耗散结构现象的一大特征。
2.虚拟经济系统的耗散结构。虚拟经济系统具有耗散结构的一些基本特征。能够在远离平衡的状态下保持相对稳定，所以，虚拟经济系统是一个耗散结构。（1）虚拟经济系统中包含着为数众多的系统基元和组分，是一个复杂的、开放系统。每个自然人、法人都有按照他们自己对环境及其发展前景的了解，以及其预定目标来独立进行决策的自由。每个人的决策又不能不受到其他人决策的影响。虚拟经济系统需要与外界有物质、能量的交换，才能保持其稳定性。（2）虚拟经济系统远离平衡。虚拟系统不稳定性来自正反馈作用，从理论上说，虚拟资本价格上升会减少对虚拟资本需求。由于买的人少了，虚拟资本供求就自动平衡了。但由于虚拟资本市场中存在着正反馈作用。虚拟资本价格上升后，许多投资者对此前景乐观，会有更多的资金进入该市场来投机。由于需求增多，会促使虚拟资本价格进一步上升，源于放大效应的作用。使虚拟资本价格大起大落，虚拟经济系统更加不稳定。（3）虚拟经济系统是一个非平衡系统。虚拟经济系统中，虚拟资本的供给与需求存在时空矛盾和非对称性。在时间层次上看，作为市场主体的投资者、筹资者（受资者）以及金融中介机构都在进行不同的资金循环和周转；资金的闲置和短缺都有各自的时差，不可能出现完全的同步和对应。在供求关系上看，供求双方的力量对比是不平衡的，不可能保持完全同步增长或下降。即使在特定条件下。虚拟资本供求力量对比形成相应的市场价格。这一均衡价格及对应的均衡量也只是相对的均衡而不是绝对的平衡。并且供求力量对比受各种因素影响不断发生变化。不断打破原有的相对均衡。使虚拟资本市场始终处于非对称的非平衡状态。（4）虚拟经济系统存在复杂的非线性机制。整个虚拟经济系统的运行状态受各种复杂影响力作用。这些影响力不是以简单的加和方式而是以非线性的交织融合方式作用于虚拟资本市场。（5）虚拟经济系统存在涨落波动。虽然虚拟经济系统及其各子系统的要素结构复杂并各具特色，但虚拟经济系统整体却具有一定的随机性。虚拟资本的供求及力量对比转换也呈现较大的随机性，导致虚拟资本价格的随机波动；同时，虚拟资本市场不仅受国内各种复杂因素的影响，同时也受国际各种复杂因素的影响。它们都会引起虚拟资本的涨落波动。
二、实证分析金融危机
引发美国金融危机的原因很多。从虚拟经济系统的耗散结构来看，美国金融危机是虚拟经济系统耗散结构崩溃的典型例证。
1.缺乏监管的金融创新，使美国虚拟经济系统出现混乱。19世纪以来，美国一直崇尚的是依赖金融衍生产品创新拉动消费进而促进经济增长的模式。但金融衍生品在促进经济增长的同时，本身却具有高风险性，应当得到监管。可是，作为监管者的美国政府却始终对高风险的金融创新产品缺乏足够的监管，最终导致金融创新的混乱与无序。20世纪90年代末以来，随着利率不断走低，资产证券化和金融衍生产品创新速度不断加快。通过房地产市场只涨不跌的神话，诱使大量不具备还款能力的消费者纷纷通过按揭手段，借钱涌入住房市场，与住房抵押贷款相关的金融衍生产品也开始不断泛滥。尽管金融衍生产品可以转移风险，却不会减少、更不能消灭风险。因为，一方面，“由于证券化，贷款者和借款者不再有一对一的面对面接触。经纪人大力推销按揭贷款，但并不提供贷款，贷款者和经纪人并没有保证贷款不发生问题的强烈动机。对贷款者和经纪人的支付方式也使二者产生尽量增加贷款的强烈动机。在这种情况下，风险不但不会减少，反而会增加。另一方面，住房抵押贷款市场上的金融衍生产品的标的都是与实物相关的贷款和债券，当它们价格下跌时，投资者要求赎回现金的请求如果无法实现，投资者将破产。从2006年底开始，虽然房地产价格的涨势只是稍稍趋缓和下降，但是，经过金融衍生产品等创新金融工具的剧烈放大作用，金融创新产品相关的贷款和债券因联邦资金利率上升和房地产市场萎缩，价格急剧下跌。当投资人持有得不到偿付、无法赎回现金时，它们将破产，次贷危机和金融危机爆发。
2.缺乏外部资金注入。美国虚拟经济系统无法在远离平衡状态下保持稳定。爆发金融危机美国虚拟经济系统中与次贷有关的RMBS、CDO等金融衍生产品不断膨胀同时，危机也在不断积累。随着因联邦资金利率上升和房地产市场萎缩而导致的房地产市场中大量次贷坏账形成以及基于这些次贷的RMBS、CDO等大幅贬值。没人愿意购买除美国国库券之外的任何债券。在这种情况下，除非政府和外国投资者大量从外部向RMBS、CDO等虚拟资本的发行者不断注入资金，确保它们的流动性充足，以维持虚拟经济的稳定。否则随着RMBS、CDO的大幅贬值，导致RMBS、CDO的发行者、投资者的核心资本受到较大冲击，当资不抵债时，只能宣布破产或被政府、其他金融机构收购。基于各种原因，美国政府并没有向所有因RMBS、CDO等金融衍生产品贬值而陷于流动性短缺或陷于破产边缘的金融机构注入资金。在无法得到足够资金支持时，也只能宣布破产，或被其他金融机构收购。
3.外部扰动――美联储持续加息，导致虚拟经济系统崩盘。从2004年6月至2006年6月，随着美联储的17次加息。美国房地产市场逐步出现降温迹象，可次级抵押贷款市场并未因此而停住脚步。随着住房市场持续降温，借款人很难将自己的房屋卖出。即使能卖出，房屋的价值也可能下跌到不足以偿还剩余贷款的程度。因为，根据次贷的有关规定，在经过前两年低利息率期之后，次贷利息率必须根据市场利息率加以调整。次贷合同进入利息率重新设定期，利息率的提高使得大多数次贷借贷者难以承受。这时，很自然地会出现逾期还款和丧失抵押品赎回权的案例。案例一旦大幅增加，必然引起对次级抵押贷款市场的悲观预期，次级市场就可能发生严重震荡。这就会冲击贷款市场的资金链，进而波及整个抵押贷款市场和以次级抵押贷款为基础的衍生金融市场。与此同时，房地产市场价格也因为房屋所有者止损的心理而继续下降。两重因素的叠加形成马太效应，出现恶性循环，引发金融危机，加剧了次贷供应商的破产，导致了与次贷有关的金融衍生产品发行者、投资者因金融衍生产品贬值而破产。
三、美国金融危机所带来的启示
1.建立非线性金融危机预警模型。由于金融系统运行的非线性和不确定性，传统意义上的线性预警模型与实际系统之间存在着较大的误差，其预测结果与现实情况也就存在较大的偏差，使人们很难准确而及时地预测未来。应用以混沌理论为代表的包括耗散结构论、协同论、自组织理论、突变论等在内的非线性系统理论来研究预测范式的转换，具有重要的学术意义和应用前景。
2.衡量突发事件的影响。对金融突发事件而言，除了金融诸因素以外，还涉及政治、经济、军事、社会、心理等多种因素。突发事件是“小概率”事件，传统的平稳随机过程的预测理论几乎都不适用。突发事件发生之前，必然有一个“能量”积累的过程即危机前置期，或存在某种放大机制。因此，在导致金融危机爆发的突发事件发生之前，总会有或隐或显的征兆。而且，“能量”积累越多，“放大”的倍数就越高，其先兆也就越明显。
四、结论
发展虚拟经济不仅可以起到安排好未来的可能需求、释放消费的动力，而且能起到调节资金余缺、分散风险和提高经济效率。不能因美国金融危机而否定虚拟经济的作用。但虚拟经济系统是一个耗散结构，必须确保与外界有物质、能量的交换。金融衍生产品的不断涌现，是基于分散风险、提高金融机构效率等的需要，其存在是合理的。但鉴于虚拟经济系统是一个耗散结构。如果缺乏对它的监管，会导虚拟经系统的崩溃，因此，政府应审慎对待金融创新的监管。通过建立预警系统，适时跟踪虚拟经济系统中的金融创新，发现问题，及时纠正，实现虚拟经济系统在监管中的健康发展。
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