私募股权投资（Private Equity，PE）基金是世界金融家族中的新成员，在世界投资领域，尤其是并购舞台上扮演者举足轻重的角色。私募股权投资在欧美国家已有二三十年的发展历史，今天已经渗透到社会经济生活各个角落。但是，它在国内还是初创阶段。
私募股权投资迅速崛起，是伴随着美国经济的高速发展。1984年，美国私募股权投资的规模只有67亿美元。经过二十二年的发展，2006年，美国私募股权投资的规模已经高达4500亿美元，在22年的时间里增长了66倍。2006年，美国私募股权投资当年筹集到的资金总额已经达到了1620亿美元，首次超过了美国纽约证券交易所通过股票发行募集的资金总额（1400亿美元）220亿美元，成为继商业银行、证券市场之后的第三条投融资通道。
2005年，我国的经济总量就挤进了全球第4名的位置，2010年已经成为继美国之后的全球第二大经济体。这一经济地位，要求我国尽快发展私募股权投资，为我国的产业整合开辟新的融资通道。随着中国经济的快速稳健增长，大量国外的私募股权投资迅速涌入中国市场，此举必将推动中国优秀企业快速增长，并加剧中国股权投资市场的竞争。回眸中国，私募股权投资也已经并正在影响中国的经济发展和金融格局。越来越多的事实表明，随着中国经济的快速发展，PE（私募股权投资）在中国开始进入了一个全新的发展机遇。
二、私募股权理论综述
1.私募股权投资。私募股权投资，即Private Equity，简称PE，是指投资于非上市股权，或者上市公司非公开交易股权的一种投资方式。所谓私募股权投资，是指对未上市企业的股权投资。企业获得私募股权融通的资金，可以用于开发新产品或新技术、增加营运资本、进行兼并收购或增强企业的负债能力等。广义的私募股权投资包括对企业首次公开发行（Initial Public offering,IPO）之前各阶段的股权投资，包括风险投资（Venture Capital，VC）、杠杆收购（Leveraged Buyout，LBO）和上市前融资（PreIPO），甚至上市公司进行的非公开定向发行（Private Investment on Public Equity，PIPE）等。狭义的私募股权投资通常指上市前融资，即向发展已经比较成熟、准备在未来几年内进行IPO的企业的股权投资，靠被投资企业未来的IPO来获取利润。另外也会以那些陷入经营困境的上市公司为目标，取得这类上市公司的主导权，然后通常会将之私有化（退市），放手改造后再重新上市获取利润。
2.私募股权投资的资金来源。专门从事于私募股权投资其资金来源既可以向社会不特定公众募集，也可以采取非公开发行方式，向有风险辨别和承受能力的机构或个人募集资金。由于私募股权投资的风险较大，信息披露不充分，故往往采取非公开募集的形式。近年来，出于对流动性、透明度和募集资金的考虑，上市的私募股权投资基金的数量有所增多，比如2007年6月22日在纽交所上市的黑石集团就是一个例子。私募股权投资基金的投资方向是企业股权而非股票市场，即它购买的是股权而非股票，PE的这个性质客观上决定了它具有较长的投资回报周期。
3.私募股权投资的主要组织形式。私募股权投资的主要组织形式是有限合伙制（Limited Partnership，LP），其中私人股权投资公司作为普通合伙人，基金整体作为有限合伙存在。基金主要从有限合伙人处募集款项，并由普通合伙人做出全部投资决策。
三 私募股权在国内的主要退出渠道
1.首次公开发行退出（IPO）。首次股票公开发行（IPO）的实质是推动所投资的企业从一个私人持股公司变为一个公众持股公司，从而实现股权可流通，以便能够通过公开市场出售所持有股份，以实现资本增值。无论对于被投资企业来说，还是对于私募股权基金的投资方来说，直接上市都是实现双方利益最大化的最好途径。对于私募股权基金的投资方来说，股票市场所提供的高估价可以让其在投资几年后便拿到非常的收益获利退出，给基金的投资人以丰厚回报，进而保持极高的基金内部收益率以筹集新的基金，投资新的项目，进一步发展壮大。就目前国内的私募股权市场而言，私募股权投资通过IPO退出的比例在近三年大幅提高，特别是在2010年股票发行市场的繁荣时期，这些被投资企业蜂拥上市，私募股权投资基金凭借国内股票发行市场的高发行价格，获取了超额的投资利润。
2.股权转让退出。股权转让退出方式是指向第三方或者被投资公司股东、管理层、职工以协议价向其转让。这种退出方式的优点在于投资者可以在任何时候将拥有的股权变现，和IPO相比，该种退出方式操作简单、费用低廉，适合各种规模的企业，IPO虽然是私募股权投资的黄金退出方式，但是股票市场的容量毕竟有限，而由于私募股权投资支持的企业数量巨大，因此在实践中股权转让也是一种主要的退出方式。特别是在资本市场低迷且私募股权基金急于退出或者发现更好的投资机会时往往会选择股权转让的方式。
股权转让作为退出的主要方式可以分为股权回购、向第三方出售两种。
（1）股权回购。股权回购是指企业以一定的程序和价格，将私募股权基金所持有的股份购回进而实现退出投资的方式。通过这种退出方式，私募股权可以拿到现金和可流通证券，而不仅仅是一种期权，可以迅速地从企业中撤出；而且股权回购只涉及企业与投资方两方面的当事人，产权关系明晰，操作简便易行；并且可以将外部股权全部内部化，使企业保持充分的独立性，并拥有充足的资本。根据回购的主体不同，股权回购可以分为管理层融资收购（Management Buyout,MBO）、员工融资回购（Employee BuyoutEBO）和企业股权回购。MBO是指企业的管理层购回私募股权基金的股份。在西方，管理层通常会采取杠杆式收购的方法（Leveraged Buyout）,其收购的资金来源于银行贷款或者发行的债券，收购后利用目标企业的盈利来支付贷款或债券的利息。
EBO是指企业的员工集体购回私募股权基金所持有的股份。员工可在购回前建立一个员工持股基金，以员工持股基金的名言来购买企业的股权，资金来源可以是员工的薪水，也可以是企业的利润或者专用信托基金。
（2）股权转让。股权转让是指私募股权基金所持有的公司股权向投资企业之外的第三方进行出售。进而获利退出的过程。在美国和欧洲的私募股权基金中，通过把企业出售给第三方实现退出的项目数量是通过上市实现退出的3倍。
这种退出方式有二种形式：一是把企业出售给另一公司，二是把企业出售给另外的投资者。出售给另一个公司是指把整个企业出售给另一个公司，当售出的股份具有企业控制权的时候称之为并购。
私募股权基金还可以将企业股份出售给另外的投资者，可能是其它的私募股权基金。因为私募股权基金在投资对象上有所限制，比如专注于第一轮投资的私募股权基金可能等不到企业上市，于是大多可能在企业后续融资过程中逐渐退出，将所持有的股权转让给后续的投资者。有时候，有些新的投资者愿意向私募股权基金支付比较有诱惑力的价格购买他们在企业持有的股本。这种交易之所以能够发生，使因为企业家希望签订一份新的合作协议，而新的投资者也愿意通过购买私募股权基金的股本成为企业家的合作者。通常这个新的投资者是大公司或其他私募股权基金，因为找到愿意购买私募股权基金手中持有的股票并真正想长期持有这些股票的被动投资者是很困难的。大公司之所以愿意购买私募股权基金在中小企业持有的股票，是想将来进一步购买整个企业或对企业进行控股。由于大公司在市场销售及产品开发方面拥有丰富的经验，与私募股权基金相比，它可能成为中小企业更好的合作者。一些私募股权基金之所以可能购买另一私募股权基金持有的中小企业的股票，是因为不同私募股权基金的投资阶段偏好不同，有些私募股权基金把投资重点放在中小企业发展的早期阶段，而那些私募股权基金则专门对企业的后期阶段进行投资。这样，那些从事早期阶段投资的私募股权基金就可以在企业业务发展到一定阶段后，将其所持有的股权出售给那些进行后期阶段投资的私募股权基金。
（3）清算退出。清算退出是指被投资企业因破产依据破产法有关规定对其进行清算并按投资额承担相应债务后回收剩余投资成本退出的方式，具体程序为清算债权债务、分配剩余财产并注销企业；也可以是企业的存续期已到，股东各方经过协商，决定结束企业的运营。虽然清算是穷极投资方式而选择的退出方式，但是由于运作不成功而进入清算程序的比例在国外并不低。如美国风险投资类私募股权基金投资的企业有32%会进入清算程序，其所占比例与IPO的比例大体相当。我国的风险投资类私募股权基金以清算方式退出企业为数很少，2002年到2004年当中总共才有2个进入清算程序。
四、私募股权退出方式借鉴
1.国外私募股权投资退出方式比较。国外私募股权投资市场比国内发展早了将近一个世纪，在经过不断摸索改进后，各个国家形成了自己独特的私募股权投资退出机制。目前私募股权投资市场上，美国、欧洲和亚洲已形成三足鼎立之势，美国作为私募股权投资的始创国，地位不可动摇，欧洲市场则因欧盟传统的经济优势而拥有自己的特色，反观亚洲市场PE的发展和退出都以国外为导师，处于起步阶段。下面就以美国为例，了解一下美国的私募股权投资基金的退出方式。
（1）美国私募股权投资基金退出现状。美国是全球私募股权投资基金的发源地。从19 世纪末20 世纪初的萌芽阶段，到20 世纪80 年代开始至今的高飞猛进阶段，私募股权投资成为美国资本市场上举重若轻的角色。在私募股权投资基金退出方式上，也主要以前文提到的三种退出方式为主，但是，在将近100年的发展历程中，美国形成了具有特色和优势的制度。
第一，多层次资本市场建立完善。在证券资本市场建设上，美国的多层次资本市场建立的非常完善，称之为世界上最大最完善的证券资本市场也不为过。目前，美国的证券市场主要分为三个部分：第一部分是全国性的证券交易市场，纽约-泛欧证券交易所集团是全球最大的交易所，主要包括纽约证券交易所、美国证券交易所、巴黎证券交易所、阿姆斯特丹证券所、布鲁塞尔证券交易所、里斯本证券交易所，以及EURONEXTLIFT衍生品交易所，主要业务是为大型成熟企业提供上市交易服务。第二部分是场外交易市场。包括我们熟知的纳斯达克，纳斯达克（Nasdaq）是全美证券商协会自动报价系统（National Association of Securities Dealers Automated Quotations）英文缩写也叫做全国证券交易商协会自动报价系统市场。第三部分是地方性证券交易市场，包括各种区域性证券交易所如费城证券交易所(PHSE)等，主要服务于地方中小企业，为地方经济发展提供直接融资。
第二，针对PE 退出方式详细的法律法规。关于限制性股票出售方面也有详细的规定。企业进行IP O后，私募股权投资基金并不能立刻实现一次性完全退出，因为政策规定新股上市后原持有股东在规定时间内不能随意出让所持股份。私募股权投资机构所持有的股票都属于限制性股票。美国证券交易委员会144 规则对限制性股票出售做出以下规定：除非股票持有人死亡，否则自股票持有之日起一年内不得出售，在购买后的第一至第二年内，可以在限制条件下出售，在出售时必须通知美证交会，出售必须经过做市商等。这些严格的规定在保护企业其他投资者利益的同时，也限制了私募股权投资者资金不能在第一时间内收回，时间成本会导致私募股权投资者的资金机会成本增加。
第三，宽松的监管制度。美国对私募股权投资的监管比较宽松，并没有制定专门的法律法规或制定专门的监管机构对其进行监管和规范。所以对PE 的监管特点可概括为“以豁免条款约束下的行业自律为主、辅之以对投资者人数、资格的限定。”
2.国外私募退出现状的启示。从统计数据和历史发展看，私募股权基金退出渠道的畅通给西方各国带来了很多金融与经济效应。而在各国具体不同的私募股权投资退出制度之下，包含着一些相似的特点。主要有完善的法律法规以及多层次资本市场体系，市场中大量中介机构的存在等。
（1）都拥有完善的相关法律法规。各国的发展经验告诉我们，推动PE 基金健康有序发展的最关键因素在于，结合各国实践制定和完善相关法律法规。美国、欧洲和日本，关于私募股权投资基金在退出方面的法律制定的都很明确。企业IPO、股份回购、并购以及破产清算方面都有明确而详细的规定。正是在这种制度保证下，私募股权投资机构才能顺利的选择适宜的退出方式完成资本循环。
（2）都已建立完善的多层次资本市场体系。发达的证券市场和多层次的资本市场有利支撑了美欧各国私募股权投资市场的活跃。从美国的纳斯达克（NASDAQ）到英国的AIM 市场，按照组织形式、交易规则以及交易条件等的不同，建立的多层次资本市场体系，实施分层递进的市场股份交易准入制度，形成主板市场、创业板市场等分层递进且相互对接的上市退出体系，让私募股权投资基金在退出时选择更多，而在理论上最优的退出方式IPO退出方式上资本市场障碍变的最小。
【关键词】
私募股权投资；退出机制；研究
随着私募股权投资基金在国内的发展，越来越多的投资者对其更加关注，然而它的退出机制在其各种操作运行中发挥了无法比拟的重要地位。因为我国是发展中国家，如果我们生硬的把私募股权投资基金在发达国家的运营方式应用在国内市场上，恐怕不会带来经济效益，反而会带给市场运行较大的反冲力。
一、私募股权投资基金的含义
私募股权投资基金（Private Equity，简称PE），是指以非公开方式向少数投资者募集资金，以非上市公司为投资对象的基金。从投资方式来看，它通过私募形式对非上市企业进行权益性投资。被投资方通过私募股权筹集资金，用于开发新产品或新技术、增加营运资本、并购重组或改善企业财务状况等。该类基金通过资金的募集、投资，最后依靠被投资公司上市、兼并收购或股权回购等方式退出，从而完成了整个基金运作的全过程，进入到基金的下一个生命周期。目前全球范围内著名的私募股权投资基金包括两大类：一类是专业的私募股权投资机构，如黑石、凯雷、德州太平洋集团等；另一类是国际著名投资银行和金融机构下属的私募股权投资基金，如摩根士丹利、高盛、花旗银行和汇丰银行旗下的私募股权投资基金等。
二、我国私募股权投资基金的现状
在如今的经济全球化、经融市场自由化的形式之下，以及中国近几年经济的飞速发展下，私募股权投资基金在中国市场进行了大规模的投资、兼并与收购，已经使中国市场成为亚洲的活跃私募股权投资市场之一。据清科研究中心的数据：
2013年上半年中国私募股权投资市场共新募集完成70支可投资于中国大陆地区的私募股权投资基金，募资金额共计62.02亿美元，数量与金额继续2012年以来的下降趋势；从新募基金的币种和类型来看，人民币基金与成长基金仍旧占据市场主流，房地产基金募集踊跃；从投资情况来看，2013年上半年中国私募股权投资市场投资活跃程度创两年来新低，共发生私募股权投资案例180起，其中披露金额的147起案例共计投资80.37亿美元，能源及矿产行业、互联网行业频现大宗交易，中西部地区持续获得投资者青睐；由于境内IPO仍未开闸，IPO退出仅在境外市场发生6笔，上半年退出市场以并购退出方式为主，共发生全部退出案例35笔，其中并购退出占14笔。
三、我国私募股权投资基金的退出机制的现状
我国私募股权投资始于20世纪80年代，随着投资渠道的不断创新，资本主义市场的不断发展，我国通过不断的学习国外的先进技术，20世纪90年代起，我国出台了一系列的与私募股权投资相关的法律法规。
IPO作为最理想的退出机制，是我国大部分私募投资者的第一选择，但是上市后的退出必须要有雄厚的财力或者发达的发展市场作为发展的基础，最重要的是一定要有可以面向中小型的高科技企业市场。股权转让、管理层的收购、兼并与收购等在我国都有迅速的发展，这对于改善企业的产权制度、完善和建立合理的公司发展机制有着重要作用。而目前我国私募股权投资通过兼并与收购方式退出的也占有很大一部分。再者，随着《企业法》的出炉，进一步完善了破产清算制度，使得私募股权投资通过清算退出也可以很好的得到运用。
四、私募股权投资基金退出方式对比
近些年，私募股权投资基金在国内迅速发展，目前，私募股权投资基金的退出机制主要为以下几种形式：
（一）IPO方式。
通过IPO方式退出能使企业获得较其他方式更为可观的收益，一般可达投资金额的几倍甚至几十倍。尤其是在股票市场整体估值水平较高的情况下，目标企业公开上市的股票价格相应较高，基金公司通过在二级市场上转让所持股份，可以获得超过预期水平的高收益。2007年11月6日，阿里巴巴在香港联交所挂牌上市，融资额高达15亿美元，其投资者软银、高盛约获得超过34倍的收益率。但该方式也具有一定的局限性，一是上市门槛高，二是IPO所需时间长，三是面临风险大。
（二）股权转让退出方式
股权转让是指私募股权投资基金将其所持有的企业股权出售给任何其他人，包括所投资企业的控股股东或该企业管理层。选择股权转让方式的企业一般达不到上市的要求，无法公开出售其股份。股权转让包括股权回购和兼并与收购两种方式。股权回购通常是一种比较保守的退出方式，回购对象通常包括控股股东和企业管理层。股权回购方式在上世纪90年代美国私募股权投资基金的退出方式中占比约为20%，是一种重要的退出方式。兼并与收购退出方式通常包括两种类型，一种是股权收购，另一种是资产收购，资产收购通常不需要承担企业的债权债务，但它可能会存在税收负担过重的情况，而股权收购程序相对简单，但需要承担并购企业的债权债务。兼并与收购将在我国私募股权投资的退出方式中占据越来越重要的位置。
（三）内部收购方式
这包括管理层收购（MBO）、员工收购、企业收购三种不同的形式。内部收购方式是一种不太理想的退出方式，一般情况下私募股权投资协议中会设置回购条款，这其实是私募股权投资基金为日后变现股权预留的退出渠道，当被投企业发展达不到预期目标时，为确保已投入资本的安全性而设置的退出方式。内部收购退出方式的手续相对比较简单，成本也比较低，但存在一定的法律障碍。
（四）清算退出方式
破产清算是私募股权投资基金投资失败后的一种退出方式，它是投资者迫不得已采取的一种退出方式。由于早期我国立法不健全，私募股权投资以该方式退出困难重重。2006年8月27日，我国出台了《中华人民共和国企业破产法》，并于2007年6月1日正式施行，该法案使选择破产清算方式退出的私募股权投资有法可依。随着该法的不断完善，破产清算制度将进一步规范化、合理化，将会更有利于私募股权投资的适时撤资。
五、我国私募股权投资基金退出机制存在的问题
我国私募股权投资基金退出机制存在退出路径过于单一、相关配套法律制度不健全、缺乏有效的咨询服务机构和合格的私募股权投资基金人才队伍等问题。
首先，退出路径相对单一。由于通过IPO方式退出能够取得相对较高的收益率，国内私募股权投资基金历来都将IPO作为首选退出方式。对IPO的过分依赖会增加私募股权投资基金与宏观经济情况的过度联动，进而会增加退出风险。随着国内经济的发展，其他退出方式的数量也在增加，但是这并未从根本上动摇IPO方式退出的主导地位。这除了与IPO方式退出高收益率有关，另一个重要原因是我国产权交易机制不够完善，从而导致规范交易平台的缺乏和信息的严重不对称，这就大幅度降低了通过并购和重组方式退出的可能性。股份回购模式在我国私募股权投资基金市场上相对较少，这是因为股份回购对被投资公司的现金流有较高要求，并且被投资公司的高层管理人员对公司自身非常了解，不存在信息不对称问题，这导致股权回购的溢价水平相对较低。破产清算模式出现较少是因为私募股权投资基金在我国发展的时间还相对较短，中国经济的高速发展降低了私募股权投资基金通过破产退出的系统风险，除此之外，与破产清算相关的法律法规的不健全和破产清算过长的周期也导致私募股权投资基金会在企业真正破产之前退出。
其次，我国现行私募股权投资基金方面的法律不够健全。我国还没有成型的《创业投资法》，2006年3月1日起施行的《创业投资企业管理暂行办法》也不够完备，它只是针对某些创司制定了相关的规则，而未能对创业投资行为进行法律规范。
最后，我国私募股权投资基金行业人才队伍建设相对滞后。私募股权投资基金的退出涉及公司战略、资本经营、投融资等诸多专业知识，私募股权投资基金运作过程中对专业知识有很高的要求，这就要求该行业的人才不仅需要具有足够的专业素养，还必须有丰富的实践经验。目前我国国内这种高素质的专业人才还处于稀缺状态，这与我国私募股权投资基金发展时间短和该行业门槛比较高有重要关系。当前我国国内私募股权投资基金行业的人才大多是从其他行业转过来的，这些人才在专业知识、实践经验方面相对缺乏，并且难以站在更高的角度把握全局，运筹帷幄。该行业的另一部分人才是从国外引进的，这些人才往往不能按照中国国情因地制宜地运作和退出私募股权投资基金。后续人才不能跟上的另外一个重要原因在于我国国内学者对私募股权投资基金的研究特别是对其退出机制的研究还处于初级阶段，国内缺乏既有实战经验，又能够潜心设计实施方案和政策的业内专家。这导致从事私募股权投资基金教学的人员多是现学现教，知识缺乏系统性、专业性和实用性。
六、完善我国私募股权投资基金退出机制的政策建议
针对不同私募股权投资基金退出方式的优势和劣势、我国私募股权投资基金退出方式的现状以及退出存在的问题，笔者认为我国应该从多层次资本市场建设、完善法律法规体系、促进私募股权投资基金中介机构的大力发展和培养行业专业人才四个方面来规范和完善我国私募股权投资基金退出机制。
（一）建立多层次的资本市场体系，实现不同市场之间要素的双向流动
多层次资本市场建设的根本目的是为了适应不同发展阶段的企业融资需求和私募股权投资基金退出需要。首先是要完善IPO市场，鼓励企业上市特别是通过创业板上市。要逐步完善创业板制度建设，为私募股权投资基金的退出创造相对宽松的条件。创业板应该强化自身定位，主要针对高科技和高成长性企业，上市审核时也应该更多地从拟上市公司的成长性角度进行考量。监管机构需要加强创业板信息披露力度，实现投资银行等中介机构信息的阳光化和规范化，增强对保荐机构和保荐人的监管力度，促进投资银行承销能力和服务水平的提高，从而为私募股权投资基金的退出提供更为规范的平台。其次，促进不同层次市场之间的升降流通，也即经过新三板市场“培育”过的企业在达到一定的标准之后，可以进入创业板和主板等，而在主板和创业板表现过差的上市公司可将其退到新三板市场甚至进行退市，这种优胜劣汰机制有利于促进上市公司内部结构治理和降低市场风险。因此，加强我国多层次资本市场建设，实现“升降有序”，是完善我国私募股权投资基金退出机制的核心所在。
（二）建立健全私募股权投资基金退出的法律保障
首先，在税收政策方面，应借鉴国外经验，给私募股权投资基金更多的优惠政策。我国虽然已在税收优惠和出口优先方面给予高新企业诸多优惠，但是政策实施的力度和效果都不及发达国家。只有全面的优惠政策才能有效鼓励广大投资者参与到私募股权投资基金中去，才能促进私募股权投资基金在我国的高速发展，进而带动市场流动性，提高私募股权投资基金退出效率。除此之外，现有的《公司法》、《证券法》已经不能满足私募股权投资基金行业发展的需要。《公司法》中对上市公司锁定期的规定，旨在规避投机者，鼓励价值投资，减少普通投资者投资风险。但这一规定对私募股权投资造成了实质，私募股权投资基金不能迅速退出企业，还需要参与企业经营管理并需面对股票价格波动的风险。在外汇管制方面，我国应该给予私募股权投资企业一定的政策倾斜，这不仅有利于缓解我国外汇占款而导致的人民币升值压力，更有利于我国私募股权投资基金实现境内外流通。
目前，在国内的私募股权投资基金退出机制中，仍然存在很多不足之处，还需不断探索和研究。我们要不断完善相关的法律制度、建立健全市场体系、完善投资的中介服务体系、不断创新投资股权的退出方式。只有这样，才能确保我国的私募股权投资基金健康发展，从而推动我国的经济增长、增强国际竞争力。
参考文献：
一、 引言
从私募股权投资基金的盈利模式来看，其目的是参与企业的管理，以获取长期资本增值收益，而非要控制企业的管理权。实际上，私募股权基金的投资是资本的循环过程，即在投资一个项目后一段时间后，再出售股权，实现价值增值后再投入到下一个项目，然而，一旦无法退出，投资循环链条就会中断，价值增值就无法实现。而且，对于私募股权基金的退出，只有适宜的退出方式与相应的最佳退出时机相配合，才能实现退出决策的最优（Raj Nahata，2004）①。所以，私募股权基金应保持资产的流动性，对于采取何种方式退出，将直接影响私募股权基金的业绩。
二、 我国私募股权基金退出的方式偏好
目前，私募股权基金的退出渠道主要有回购、兼并收购（M&A）、公开上市（IPO）和清算破产四种方式。不同行业在四种退出方式的比例有所差别，但总体而言，比例由高到低分别是回购、兼并收购、公开上市、破产清算。其中，关于公开上市，私募股权基金更偏好于选择A股。根据清科研究中心披露的数据，2011年共有私募股权基金退出150笔，其中，IPO、并购、股权转让、管理收购的占比分别为90%、5%、3%和1%。如图1所示，这进一步证明IPO和并购是私募股权基金的主要退出方式。
1． IPO是主要的退出渠道。事实上，在过去的几年里，我国私募股权基金退出投资企业的退出渠道主要以IPO为主，如图2所示，2011年私募股权基金支持我国企业上市的达到171家融资金额达到295亿美元，而2010年在上市数量和融资金额都更高。由于我国的资本市场存在诸多制度方面的缺陷。国内市场远不能满足私募股权基金退出被投资企业的需要，所以相当部分私募股权基金投资的企业只能选择海外上市。如图3和图4所示，2011年私募股权基金海外上市的数量和融资金额都接近20%，而这两个比重在2006年～2010年更高，其中，2006年这个两个比重都超过75%。
私募股权基金采取海外上市，包括海外直线IPO和海外曲线IPO。海外直线IPO是指注册在境内的企业采取在海外直接发行股票或存托凭证，从而达到私募股权基金退出与企业上市融资的双重目的。海外直线IPO过程中涉及业务及资产重组、独立经营、关联交易、同业竞争、土地权属、税务等多方面问题，对监管当局而言，监管操作难度大。
海外曲线IPO方式繁多，运用灵活，过去几年里，从红筹模式到盛大模式、境外期权模式，再到信托代持股份以及股份回购等。《外国投资者并购境内企业暂行规定》实施前，国内企业海外上市的主要模式是红筹模式，其做法是境内企业实际控制人以个人名义在国外的离岸中心注册成立空壳公司，再将境内股权或资产以增资扩股的形式注入壳公司，然后用壳公司收购境内企业，最终以壳公司名义在海外股票市场上市，从而实现境内企业的海外曲线上市。《外国投资者并购境内企业暂行规定》实施后，出现了盛大模式，以规避政府对外资收购战略性行业中企业的管制；出现了境外期权模式，以规避政府对个人控股海外壳公司的管制；产生了信托代持股份模式，以规避政府对投资人外资身份的限制；采用股权回购，以规避政府对企业之间提供贷款的管制。
然而，私募股权基金支持企业选择海外上市的回报率却远比在境内上市的回报低得多，如图5和表1所示，2011年后者的账面回报率比前者高出10.88%，若按上市地点区分，境内市场比境外市场的账面回报率高出0.44%。海外上市的收益率更低，而依然有不少的私募股权基金支持的企业选择赴境外上市，这个现象值得反思。
2． 向产业投资者出售股权。随着我国经济的不断发展，我国经济和世界各主要市场不断融合，国内和海外并购活动不断增多，将股权出售给产业投资者是私募股权基金退出的重要渠道。如图6所示，2006年～2011年，我国企业并购的案例数量和并购金额都实现快速增长，尤其是2011年，分别实现86%和92%的增长。而2006年～2011年私募股权基金支持企业并购的案例数量和金额增长速度更快，2011年分别实现113%和88%的增长，如图6所示。而且，并购的领域越来越广泛，私募股权基金支持企业并购已涉及到二十多个行业，但目前重点还在生物技术、医疗健康、电信、机械制造、清洁技术等领域。
收购也越来越成为国外产业投资者进入国内市场的重要渠道，后者希望借助收购打入我国市场或提升其在行业中的地位。例如，摩根士丹利投资南孚电池，然后将其出售给吉列，从而吉列旗下的金霸王电池实际上就控制了整个中国市场，也避免了价格战给吉列带来的损失。
三、 我国私募股权基金退出的障碍分析
一、引言
近年来，私募股权投资基金的投资规模在我国呈现出井喷状发展，并逐渐成为我国中小企业融资的新宠。从2006年至2011年期间，我国私募股权投资基金的融资总量从14，196.27US$M直线上升到38，875.52US$M，增长额为24，69.25US$M，增长幅度为173.8%。对于私募股权基金投资方来说，他们的目的是为了获取高额收益，而退出机制是关系到私募基金投资产业是否成功的重要问题，因此退出策略从一开始就是私募股权基金投资方在开始筛选企业时关注的焦点。从目前的实践来看，私募股权投资基金退出渠道主要有公开市场上市（IPO）、兼并收购、通过MBO的回购、企业清算或破产四种方式。
据调查，截止至2011年10月22日，我国共有269家企业在深圳创业板市场实现IPO，其中，有VC/PE支持的创业板企业共有147家，其背后的147家投资机构共实现323笔退出，平均账面价值投资回报倍数为8.90倍。创业板市场俨然成为私募股权投资基金退出的重点关注的市场。为何私募股权投资基金的退出会亲睐于创业板市场？解决这一问题显得尤为迫切。
二、国内外私募股权投资基金退出方式的选择
（一）美国私募股权投资基金的退出方式
私募股权投资是过去20多年来美国经济蓬勃发展的驱动力。近几年来（截止2007年底），美国私募股权投资以IPO方式退出的数量正在逐年递减，2000年以前，私募股权投资主要以IPO方式退出，2000年以后，IPO方式退出呈下降的趋势，每年平均仅达到50家。私募股权之所以不愿意采用IPO方式退出的原因是在美国IPO退出方式的费用十分昂贵。在美国纳斯达克的筹资成本是最高的，一般占筹资成本总额的13%-18%。
相反，自从上世纪90年代以来，随着第五次兼并浪潮的开始，美国私募股权投资更多地采取兼并收购（M&A）方式退出。从数量上看，美国私募股权投资的公司M&A也是逐年增多，趋向于平稳。采取M&A的直接原因是相对于IPO而言，采用M&A方式需要支付的费用比较低，执行过程也较为简单，深层次原因在于两方面：一是M&A可以使得私募股权投资在较短的时间内收回资本，继续寻找前景更好的项目进行投资。二是通过M&A方式可以迅速扩大高科技公司的规模，以形成强大的市场竞争能力。所以在美国，私募股权投资基金的退出更倾向于IPO方式和M&A方式，以M&A方式为主要退出机制。
（二）我国私募股权投资基金退出方式的选择
据调查，截止2002年底，我国私募股权投资的被投企业只有4%上市，收购兼并10.9%，回购6.4%，清算5.2%，而剩余70%以上的创业投资资本被固化在项目上不能退出。2004年深圳中小企业板正式开盘，设立中小企业板为中小企业搭建了进行直接融资的市场平台，也改善了私募股权投资的退出环境。2005年，据调研结果显示有超过七成的项目退出方式为股权转让，且以投资企业回购所占比例最多，超过两成的项目实现IPO退出。2006年和2007年宏观经济的繁荣和股市走强迎来私募股权IPO退出的春天，在2006年这一年的时间里，我国私募股权投资基金共发生了53比退出交易，其中23家通过IPO方式成功退出，占所有退出交易的43.4%，而在2007年第一季度的比例甚至达到94.1%的高峰。2009年10月30日，我国创业板市场正式上市交易，私募股权投资基金的退出机制转而投向创业板市场，创业板的成立为私募股权投资带来了新的契机，标志着私募股权投资基金撤回投资的渠道更广。通过二板推出的闸门正式打开，创业板市场成为私募股权投资基金的主要IPO退出渠道。
就我国目前来看，IPO退出方式在我国所占的比例是非常大的，企业上市使得我国中小企业的融资额在不断地扩大，私募股权投资基金至此成功的退出私募的领域。在2011年，在世界各大交易所中，除去深圳中小企业板上市数量为50笔外，深圳创业板市场是我国私募股权投资基金第二大主要的IPO退出市场，退出案例数高达31笔，但是从账面投资回报水平分析，深圳中小企业板的退出案例平均回报为5.70倍，深圳创业板为5.80倍。深圳创业板市场的创立给我国私募股权投资基金的退出提供了很广阔的空间与有效的途径，创业板的推出有效的催生我国PE的投资，使得我国企业实现投资收益最大化、加快了企业资金循环并且促进持续融资、有利于私募股权投资结构的优化、为企业提供了广阔的发展空间。
但和国外发达国家的私募股权投资基金的退出机制相比而言，我国的私募股权投资基金的退出机制很不全面，关键在于我国私募股权投资基金的发展历程较短，很多人都对私募股权投资基金较为陌生，而且我国的创业板市场刚刚成立几年，不管从操作层面还是监管层面都尚不成熟，公开上市退出仍存在较多的障碍，比如：创业板市场上市成本较高，时间长，公司要花费很大的精力与物力。其配套的法律、法规尚不健全和完善，使得创业板市场没有较好的为私募股权投资基金的退出所给予一定的保障和服务，创业板对于私募股权投资基金发展的推动作用有待进一步的考验。
三、完善我国私募股权投资创业板IPO退出机制的建议
结合我国具体国情的基础上，我国证券市场应该充分吸取国外在设立创业板市场过程中的经验和教训，完善我国的创业板市场，使得其更好地为私募股权投资基金的IPO退出提供条件。
（一）完善创业板市场
2009年创业板的推出吸引了大量的私募股权投资基金通过二板市场上市实现顺利退出，并且获得巨额利润。然而这种巨大回报的背后却隐藏着一些问题，创业板首发获得高额收益在很大方面是由于高溢价的发行，而且创业板市场主要服务于中小民营企业和创新型企业，其一般规模较小、业绩波动较大，相对于主板来说存在更大的投资风险。因此，我国创业板市场的运作应当充分借鉴国外先进国家二板市场的成功经验，不管在发行标准、制度设计还是风险特征、估值水平等方面都要与主板市场、中小板市场有所区别，同时监管机构应当制定更加完善的监管规则和信息披露制度，而且又应当有所创新，从而使私募股权投资基金的退出渠道更加成熟和顺畅。
（二）完善创业板市场上市规则
2012年5月1日，深交所正式并且实施《深圳证券交易所创业板股票上市规则》。此规则丰富了创业板退市标准体系、完善了恢复上市的审核标准、明确了财务报告明显违反会计准则又不予以纠正的公司将快速退市、强化了退市风险信息披露，删除原规则中不再适用的“退市风险警示处理”章节、明确了创业板公司退市后统一平移到代办股份转让系统挂牌等六个方面的内容。使得私募股权投资基金在创业板上市比较安全、方便与快捷，同时建立灵活的退市和转板机制，使得创业板能够真正的发挥承上启下的关键作用。
（三）完善私募股权投资基金退出的中介服务体系
完善的资本市场中介服务体系对于私募股权投资基金的顺利退出也是必不可少的。相关部门应加强对律师事务所、会计师事务所、商业银行、券商等的引导和监管，以创造良好的中介环境；此外，还应该建立起专门为私募基金提供服务的中介机构，例如私募股权基金投资协会、知识产权评估机构、风险企业评级机构、企业融资担保公司和信息咨询服务机构等；同时，加强对从业人员的培训和考核，提高中介服务人员的职业素质也是必不可少的。
参考文献
[1]周伟诚.我国私募股权投资基金退出机制分析[J].金融领域，2011（40）.
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[3]盛瑾.论我国风险投资退出机制[J].特区经济，2008（12）.
[4]刘悦.创业板上市实务操作指引[M].北京：知识产权出版社，2010.
[5]隋平.私募股权投资基金法律实务[M].北京：法律出版社，2010.
加入WTO是海外私募股权基金进入我国的开端和契机。私募股权基金指以私募方式筹集资金、针对`非上市企业进行股权投资的基金,往往是长期投资,流动性比较差。投资者按照其出资份额分享收益、承担风险,最后出售持股获利。投资者的目的就是在合适的时机退出企业获得高额收益,因此退出是他们最关心的环节。近年来中国本土的私募股权基金开始飞速发展,但市场份额和影响力难以与外资私募股权基金相抗衡。其中一个重要的原因就是我国私募股权退出机制不完善,本文主要分析中国私募股权基金投资者可选择的退出机制以及这些机制存在的问题,并给出建议。
一、中国私募股权基金退出现状
风险投资家在确定需要退出风险资本后,会根据实际情况选择退出方式以获取最大的收益。国际上私募股权的退出方式主要是公开发行、并购回购、交易退出、清算退出。近几年,中国私募股权基金IPO实现的退出明显增多,其他几种方式很少使用。根据清科-中国私募股权投资数据库统计,2007年私募股权投资市场共发生236笔退出交易,其中以IPO方式退出的案例笔数为179笔。
对退出方式进行统计的结果如下:
由数据可以看到,我国私募股权基金主要选择上市退出,这主要由于上市退出回报率最高,其他方式障碍又大。并且中国缺乏多层次的资本市场,很多企业在国内不能上市就选择绕去境外上市。股改后IPO的重新开闸,为私募股权投资基金的退出敞开了大门。07年中国股票是大牛市,A股市场上市的吸引力显着加强,国内资本市场开始成为我国创投机构的主要退出渠道,但是随着08年股市暴跌,中国资本市场不再像07年那样受青睐。而且由于IPO的高昂费用,使海外上市退出也遭遇巨大成本,因此给私募股权基金的发展带来很大的障碍。
二、对我国私募股权基金退出现状的分析
中国私募股权基金的发展现状与具体的政策和资本市场不发达密切相关,相对于发达国家成熟的资本市场,我国私募股权基金几种退出方式都存在着障碍,以下就是具体分析:
1.公开上市有一定局限性
我国私募股权基金退出基本上选择的都是IPO的方式,但是也存在一定障碍。我国资本市场配套法律法规不健全,主板市场对上市公司要求很高,使得高科技风险企业实现IPO上市的机会很小且成本过高。同时我国的中小企业板还不是真正意义上的二板市场,并不能完成我国证券市场多层次化建设以及解决中小企业融资难的使命。以上情况导致大批企业绕道海外市场上市,但是这种退出渠道的费用持续增加并十分昂贵,作为承销商的投资银行一般索取投资总额5%-10%的佣金,这为我国风险投资海外上市又设置了不小的障碍。因此IPO退出收益高但成本也高,从一定程度上限制了我国私募股权基金退出。
2.企业兼并与收购体系有待完善
并购建立在股权流动的基础上,需要有股票股权交易市场。而我国在2005年股权分置改革以前允许上市流通的是社会公众股而非法人股,多数中国风险投资的成功退出,是通过非上市的股权转让实现的。这样的退出方式会导致整个风险投资业的畸形发展,不利于私募股权基金退出的正常发展。
3.回购受到法律法规的制约
对于回购方式来说,新《公司法》第143条规定:“公司不得收购本公司股份。但是,有下列情形之一的除外:(1)减少公司注册资本;(2)与持有本公司股份的其他公司合并;(3)将股份奖励给本公司职工;(4)股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份的。”很显然,按照这项规定,风险投资人无法要求被投资企业回购其持有的股份,除非减少其资本。这个法条很明显限制了私募股权基金的退出,对私募股权基金的长期发展不利。
4.交易状况混乱
目前我国产权交易所转让非上市公司的股权尚缺乏法律依据,转让交易上存在着重大障碍。并且我国的场外交易市场极度萎缩,交易混乱,缺乏监管。这又使得交易退出方式在我国不现实,限制了私募股权基金退出。
5.清算或破产缺乏具体的配套法规
清算或破产这一退出方式损失较大,经常是被迫的。我国《企业破产法(试行)》主要适用于全民所有制企业,而对于其他类型企业不适应。但是按《民事诉讼法》有关规定来实施破产,缺乏具体的配套法规,操作起来复杂,且时间较长成本较高。因此总体上来说,我国并没有完善的法律保障私募股权基金投资者破产清算退出的权益。
三、消除退出障碍的分析及建议
退出机制的不完善对国内私募股权基金的发展起到一定制约作用,从我国实际情况看,主要的缺陷就是法律不完善、没有多层次的资本市场。
私募在我国还没有得到法律的明确认可,这对私募股权在我国的发展很不利,我国政府应尽快明确私募的法律地位。并且新修订的《公司法》、《证券法》,阻碍了私募股权基金投资者以股份转让形式退出;新修订的《破产法》也存在不利于私募股权基金破产清算时退出的漏洞;在并购、回购和破产清算的法律法规制定上,应该尽量鼓励私募股权基金的发展,同时使政策带有鼓励本土私募股权基金发展的倾向。这样才能让私募股权基金的发展有法可依,并在实践中不断取得进步。
我国的证券市场只有沪、深两个主板市场,没有真正意义上的创业板。虽然京、津、沪产权交易市场办理一些企业的产权和股权转让业务,但无论从市场规模还是交易体制来看,都算不上是真正的全国性三板市场。单一的资本市场层次严重阻碍了私募股权基金的发展,使得我国资本市场和本土私募股权基金处于被动的地位。构建主板市场、创业板市场和场外交易市场构成的多层次资本市场体系,能够为不同类型、不同发展阶段的企业构筑融资平台,为私募股权基金建立顺畅的退出通路,显着提升私募股权基金发展的积极性。
参考文献:
加入wto是海外私募股权基金进入我国的开端和契机。私募股权基金指以私募方式筹集资金、针对`非上市企业进行股权投资的基金,往往是长期投资,流动性比较差。投资者按照其出资份额分享收益、承担风险,最后出售持股获利。投资者的目的就是在合适的时机退出企业获得高额收益,因此退出是他们最关心的环节。近年来中国本土的私募股权基金开始飞速发展,但市场份额和影响力难以与外资私募股权基金相抗衡。其中一个重要的原因就是我国私募股权退出机制不完善,本文主要分析中国私募股权基金投资者可选择的退出机制以及这些机制存在的问题,并给出建议。
一、中国私募股权基金退出现状
风险投资家在确定需要退出风险资本后,会根据实际情况选择退出方式以获取最大的收益。国际上私募股权的退出方式主要是公开发行、并购回购、交易退出、清算退出。近几年,中国私募股权基金ipo实现的退出明显增多,其他几种方式很少使用。根据清科-中国私募股权投资数据库统计,2007年私募股权投资市场共发生236笔退出交易,其中以ipo方式退出的案例笔数为179笔。
对退出方式进行统计的结果如下:
由数据可以看到,我国私募股权基金主要选择上市退出,这主要由于上市退出回报率最高,其他方式障碍又大。并且中国缺乏多层次的资本市场,很多企业在国内不能上市就选择绕去境外上市。股改后ipo的重新开闸,为私募股权投资基金的退出敞开了大门。07年中国股票是大牛市,a股市场上市的吸引力显着加强,国内资本市场开始成为我国创投机构的主要退出渠道,但是随着08年股市暴跌,中国资本市场不再像07年那样受青睐。而且由于ipo的高昂费用,使海外上市退出也遭遇巨大成本,因此给私募股权基金的发展带来很大的障碍。
二、对我国私募股权基金退出现状的分析
中国私募股权基金的发展现状与具体的政策和资本市场不发达密切相关,相对于发达国家成熟的资本市场,我国私募股权基金几种退出方式都存在着障碍,以下就是具体分析:
1.公开上市有一定局限性
我国私募股权基金退出基本上选择的都是ipo的方式,但是也存在一定障碍。我国资本市场配套法律法规不健全,主板市场对上市公司要求很高,使得高科技风险企业实现ipo上市的机会很小且成本过高。同时我国的中小企业板还不是真正意义上的二板市场,并不能完成我国证券市场多层次化建设以及解决中小企业融资难的使命。以上情况导致大批企业绕道海外市场上市,但是这种退出渠道的费用持续增加并十分昂贵,作为承销商的投资银行一般索取投资总额5%-10%的佣金,这为我国风险投资海外上市又设置了不小的障碍。因此ipo退出收益高但成本也高,从一定程度上限制了我国私募股权基金退出。
2.企业兼并与收购体系有待完善
并购建立在股权流动的基础上,需要有股票股权交易市场。而我国在2005年股权分置改革以前允许上市流通的是社会公众股而非法人股,多数中国风险投资的成功退出,是通过非上市的股权转让实现的。这样的退出方式会导致整个风险投资业的畸形发展,不利于私募股权基金退出的正常发展。
3.回购受到法律法规的制约
对于回购方式来说,新《公司法》第143条规定:“公司不得收购本公司股份。但是,有下列情形之一的除外:(1)减少公司注册资本;(2)与持有本公司股份的其他公司合并;(3)将股份奖励给本公司职工;(4)股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议,要求公司收购其股份的。”很显然,按照这项规定,风险投资人无法要求被投资企业回购其持有的股份,除非减少其资本。这个法条很明显限制了私募股权基金的退出,对私募股权基金的长期发展不利。
4.交易状况混乱
目前我国产权交易所转让非上市公司的股权尚缺乏法律依据,转让交易上存在着重大障碍。并且我国的场外交易市场极度萎缩,交易混乱,缺乏监管。这又使得交易退出方式在我国不现实,限制了私募股权基金退出。
5.清算或破产缺乏具体的配套法规
清算或破产这一退出方式损失较大,经常是被迫的。我国《企业破产法(试行)》主要适用于全民所有制企业,而对于其他类型企业不适应。但是按《民事诉讼法》有关规定来实施破产,缺乏具体的配套法规,操作起来复杂,且时间较长成本较高。因此总体上来说,我国并没有完善的法律保障私募股权基金投资者破产清算退出的权益。
三、消除退出障碍的分析及建议
退出机制的不完善对国内私募股权基金的发展起到一定制约作用,从我国实际情况看,主要的缺陷就是法律不完善、没有多层次的资本市场。
私募在我国还没有得到法律的明确认可,这对私募股权在我国的发展很不利,我国政府应尽快明确私募的法律地位。并且新修订的《公司法》、《证券法》,阻碍了私募股权基金投资者以股份转让形式退出;新修订的《破产法》也存在不利于私募股权基金破产清算时退出的漏洞;在并购、回购和破产清算的法律法规制定上,应该尽量鼓励私募股权基金的发展,同时使政策带有鼓励本土私募股权基金发展的倾向。这样才能让私募股权基金的发展有法可依,并在实践中不断取得进步。
我国的证券市场只有沪、深两个主板市场,没有真正意义上的创业板。虽然京、津、沪产权交易市场办理一些企业的产权和股权转让业务,但无论从市场规模还是交易体制来看,都算不上是真正的全国性三板市场。单一的资本市场层次严重阻碍了私募股权基金的发展,使得我国资本市场和本土私募股权基金处于被动的地位。构建主板市场、创业板市场和场外交易市场构成的多层次资本市场体系,能够为不同类型、不同发展阶段的企业构筑融资平台,为私募股权基金建立顺畅的退出通路,显着提升私募股权基金发展的积极性。
参考文献:
1.我国私募股权基金退出存在的问题
1.1 我国私募股权退出现状
在私募股权投资基金的三大环节上，退出机制对项目的成败影响最大，它关系到私募股权投资资本的流动性，只有成功的退出，才能使企业获得预期的投资收益。当投资失败后，通过股权转让或破产清算等方式退出能使私募股权投资基金的风险减少到最小，将损失减少到最低。资本的流动是投资的活力，核心是资本的退出，它是私募股权投资基金资本流动的关键，私募股权投资基金的退出就是为了实现收益，获得高额的投资回报，通过及时退出，有效的避免风险企业发展过程中出现的波动性带来的风险，最终降低私募股权投资基金的投资风险。
根据清科研究中心的数据，2007年共发生94笔退出交易，其中IPO方式退出79笔，上市后股份减持9笔，股权转让5笔，并购1笔；2008年，退出案例总数为24笔，其中以IPO方式退出的案例数为19笔，占2008年度退出案例总数的79.2%；2009年共计发生退出案例80笔，其中IPO方式退出71笔，股权转让退出3笔，并购退出3笔，其他3笔；2010年共计发生退出案例167笔，其中IPO方式退出160笔，股权转让退出5笔，并购退出2笔；2011年我国私募股权基金共发生IPO推出135笔，并购7笔，股权转让5笔，管理层回购1笔及其他形式退出2笔。2012年共有177笔退出案例，从退出方式分析，177笔退出包括IPO方式退出124笔，股权转让退出30笔，并购退出9笔，管理层收购退出8笔，股东回购退出6笔。
从从上述数据中，我们可以看出我国私募股权基金的退出方式有如下两个特点：第一、IPO退出占很大比重，私募股权退出形式单一；第二、IPO退出占比开始下降。
1.2 IPO退出占很大比重，私募股权退出形式单一
产权交易市场和场外交易市场一直都是经济发达的国家多层次资本市场的重要组成部分，而在我国，产权交易市场不活跃，使得我国私募股权投资基金的退出过度依赖于IPO这种渠道，造成其退出渠道过于单一。一方面，由于产权交易市场主要是为国有企业服务，私募股权投资基金要在产权交易市场退出需要支付较高的费用，使得企业在投资不理想或失败的情况下，通过这种方式退出难以获得利润，增加了投资的风险；另一方面，由于各个地方的产权交易市场缺乏交流，没有在全国范围内形成一个统一的市场，当股权转让影响到当地税收收入时，往往会收到当地部门的干预，影响资源的优化配置。
1.3 IPO退出占比下降
我国境内资本市场的上市标准较高，上市资源稀缺，上市对象主要是针对国有大中型企业，但这些企业的数量与其它企业相比较少。因此，主板市场高标准的上市条件使得大量的中小企业很难实现通过主板上市。由于主板市场退出的高标准，我国于2004年6月和2009年10月先后推出了中小板和创业板，在一定程度上缓解了私募股权投资上市退出的压力，拓宽了私募股权投资基金的退出渠道，但与之配套的政策环境和市场体系仍处于不完善状态。从目前来看，我国中小企业板的上市标准跟主板市场上市的标准差别不大，对于许多私募股权投资基金投资的企业而言，上市门槛仍然偏高，这在很大程度上限制了这些企业的发展。而创业板由于上市时间短，规模小、经营还不稳定，存在着较大的风险。为保护投资者的利益，在退出制度的设计上较为保守，因此，目前我国的创业板上市门槛仍然较高，在减少风险的同时，又把一些具有发展潜力但资金短缺的企业拒之门外了。
截至2012年12月6日，IPO在审待发企业合计为830家，其中上证所拟主板企业有168家；深交所拟中小板企业有342家；拟创业板的公司有320家，根据最近新股发行节奏，要消化如此数量IPO少则3年，多则5年。而在这3年或5年间，还有新的公司要排队上市，如何疏通IPO堰塞湖已经成为证监会要解决的第一大问题，介于上市的竞争过于激烈，不少私募股权基金被迫选择其他退出方式。
而且，IPO退出也有它内在的一个根本缺陷，那就是退出时间可能很长，其退出收益大小与股票市场上的价格波动息息相关。私募股权投资基金要在股票市场上卖出股份，必须先进行登记，而且要根据不同股票的交易量、股本大小等确定一次卖出的股份数量，登记到最后卖出有时最快也要近一个月时间。
另外，《公司法》和《证券法》有“在上市之前，发行人控股股东、实际控制人和新引进的战略投资者应当承诺，上市后3年内不向他人转让其已持有的发行人股份。”的规定，这也给私募的退出设置了一个障碍。
2.解决私募退出问题的对策
由于以上障碍，迫使许多私募被迫放弃IPO上市退出的方式。然而，由于我国的产权交易制度不健全，管理层收购、并购等发展较慢，通过IPO以外方式退出存在较大难度，如果没有一个合适的方式分流IPO退出的压力，则私募的退出极有可能走入死胡同，从而不利于私募股权基金的发展。为了保证私募股权基金的稳定健康发展，我们需要做到以下几点：
首先，要进一步完善中小板市场、大力发展创业板市场。中小板市场也是私募股权投资基金退出的主要市场，在证券市场比较成熟的发达国家，都有比较完善的中小板市场支持私募股权投资基金的退出。而在我国深圳设立的中小板市场，其上市条件对中小企业而言还是比较苛刻的，因此，要对中小企业放宽上市条件，对高新技术产业和具有良好成长性的企业适当放宽连续盈利和持续经营的要求；放宽他们的再融资条件，对少数发展潜力好但又急需资金支持的企业提供资金支持。通过完善中小板市场以建立健全多层次的资本市场，为私募股权投资基金的退出提供便利。创业板市场建立的目的主要也是为了扶持中小企业，尤其是高成长性的中小企业，为私募股权投资基金投资的企业建立正常的退出机制，为多层次的资本市场的形成添砖加瓦。
其次，要建立全国统一的产权交易市场。资本退出时，产权市场的企业并购重组平台可以为私募股权投资基金提供通畅的退出渠道，私募股权投资基金可利用产权交易市场寻找买家，或者利用交易机构的产权经纪人撮合卖出股权，通过公开挂牌转让，多方征求意向受让方，形成有效竞价，充分发现价格，实现私募股权资本的增值，改变中国私募股权基金推出形式单一的局面。
最后，由于中介机构不仅可以有效的解决私募股权投资基金运作过程中信息不对称的问题，而且在私募股权投资基金退出过程中，对其收益和成败也发挥中至关重要的作用。例如，在私募股权投资基金的并购退出中，通过各中介机构的协作配合，可以为有效地减少并购过程中的不确定性，提高并购效率。因此，我国要努力建设培养良好、高效的中介服务体系。
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[7]清科研究中心.2009年中国私募股权年度研究报告[R].北京：清科集团，2010.
二、私募股权投资基金退出时机权衡
第一，私募股权投资基金的预期标准。通过出售被投资企业的股权来取得丰厚的投资回报，在其投资企业的股权时，对被投资企业的股权价值进行过科学计算并制定了预期收益标准，会在被投资企业达到自己的预期标准后出售所持有的股权。第二，被投资企业的业绩。被投资企业的财务报表漂亮必然使企业的投资价值不断上涨，作为企业投资人私募股权投资基金所享有的企业股权价值必定会水涨船高，这说明被投资企业有很高的投资价值，会吸引很多的投资者来购买企业的股权，如果私募股权投资基金在一个高价位将手中持有的股权出售必定获得丰厚的利润，考虑公司以后的业绩下滑加上后期的风险等问题，所以很多私募股权投资基金仍然在这个时候退出。
三、私募股权投资基金的退出方式
私募股权基金通常是指通过非公开宣传的方式向特定投资者募集货币资金，对具有融资意向的企业的非公开交易的权益资本进行投资并参与企业的管理，在交易实施过程中附带了将来退出机制的集合投资制度。私募股权基金为丰富企业的投融资渠道，让企业获得较低成本的长期资金和引进先进的管理方法，构建多层次的资本市场体系，发挥了重要的作用。但是由于我国私募股权基金发展晚，基础环境薄弱，市场观念不够解放等原因，导致现阶段私募股权基金在组织形式、财务管理、风险控制、投融资管理策略等方面存在一定问题，影响了我国的私募股权基金的健康、快速发展。
一、私募股权投资退出机制
（一）私募股权投机退出机制的内涵
私募股权投资基金的退出机制是指私募股权投资机构在其所投资的企业发展相对成熟之后，将其持有的权益资本在市场上出售以收回投资并实现投资的收益。私募股权投资的特点即循环投资，也就是“投资—管理—退出—再投资”的循环过程，私募股权投资基金的退出是私募股权投资循环的最后一个环节，也是核心环节，其实现了资本循环流动的活力性特点。所以只有建立畅通的退出机制才能为私募股权投资基金提供持续的流通性和发展性。
（二）私募股权投资退出路径
由于私募股权投资基金投资企业内部成长过程和结果的多样性以及所依赖外部环境与条件的差异性，私募股权投资基金的退出路径也呈现出多样化的特点。总体上说，传统的私募股权投资基金退出路径主要包括以下四种。
1、公开发行（IPO）
首次公开发行一般是在投资企业经营达到理想状态时进行的，是私募股权投资基金最喜欢的退出方式之一，它代表了资本市场对该公司业绩的一种认可。从私募股权投资基金投资者的角度说，其可以使私募股权投资基金投资者通过企业上市将其拥有的不可流通的股份转变为公共股份在市场上套现以实现投资收益；对被投资企业的管理层而言，企业上市意味着企业在保留了独立性的前提下，还获得了从资本市场上持续融资的途径。
2、兼并收购（M&A）
这里是指企业间的兼并与收购，私募股权投资基金通过出让股权以谋求资本增值，其中包括将股权出售给不相关的第三方、企业的竞争对手等战略买家，或者将其转让给其他私募股权投资公司。出售给不相关的第三方对于企业的影响并不很大，通常也不会遭到企业管理层的抵制和反对。不过由于企业家不得不跟新的合作伙伴共事，所以还是应该给企业一定的说明。
3、管理层回购（Buy-back）
把私募股权投资基金的股权出售给企业家的交易叫做管理层回购。企业的经理和管理人员，通常对公司都非常了解，并有较强的经营管理能力，当企业发展到一定程度，资产规模、产品销路、财务状况都较好，但尚未达到公开上市的要求，企业的管理者充分相信企业未来的巨大潜力，这种情况下可以通过管理层回购私募股权投资基金持有的股权而使其实现退出。
4、破产清算（Write-off）
这是私募股权投资基金迫不得已选择的最不成功的一种退出路径。到了破产清算的时候，私募股权投资基金能收回的投资就非常少了，换而言之，也就是投资失败。私募股权投资基金一旦认定被投资企业失去了发展的可能或者成长速度过慢，不能达到预期的回报，就应马上拿出壮士断腕的勇气，立刻撤出资金以控制损失。
二、完善我国私募股权退出机制的对策建议
（一）完善多层次的资本市场体系
退出渠道的范围是衡量退出机制效率的首要因素，完善成熟的资本市场体系私募股权基金在资本市场顺利退出的保障。借鉴发达国家经验，美国拥有五个层次的证券市场，总共有一万家左右的上市公司，美国的成熟资本市场为私募股权基金的成长和繁荣起到至关重要的促进作用。而我国证券市场只有沪深主办市场、中小板市场和刚刚启动初期的创业板市场，还需积极完善发展。
多层次的资本市场体系由主办市场、二板市场（创业板市场）和场外交易市场构成。资本市场体系越完善，越能为私募股权投资提供适应其发展内在需求的管理服务，满足具有不同投资偏好的投资者在不同投资阶段可以顺利实现退出。
（二）继续拓展海外市场
私募股权基金退出渠道应不仅限于国内资本市场，也应该积极将我们的风险企业推向海外市场，在国际市场上融资以拓宽我们私募股权基金的退出渠道范围。受各种因素限制，香港即海外二板股票市场不能为国内高科技产业发展提供直接融资服务，但内地中小高新企业和私募股权基金可以利用它为自己的发展作为国际融资和私募股权基金退出的渠道。在海外市场上市，准备上市的高科技企业需要解决类似H股市场存在的公司治理结构问题，建立真正意义上的现代公司产权制度和管理制度，另外一方面，相关部门在上市企业的选择和审批中应注意采取有别于H股的一般标准，尽可能按市场原则、向高科技企业倾斜，放宽民营企业和私营企业的审批。对待国内高科技风险企业去海外上市的问题上，我们持乐观积极态度，毕竟我国是一个发展中国家，在风险投资领域和资本市场运作方面都存在许多不完善的地方，通过风险企业到海外市场上市，不仅可以拓宽国内私募股权投资的退出渠道，而且还能在学到国外的丰富经验和先进理论以带动国内私募股权投资的发展。
（三）培育中介服务机构
私募股权投资市场，除了私募股权机构、风险企业以及股票市场，也需要中介服务机构为私募股权投资市场的运作添砖加瓦。我国私募股权投资专业性的中介机构比较薄弱，这在一定程度上不利于私募股权资本的顺利退出。私募股权投资的中介机构主要包括：第一，知识产权评估机构，其功能主要是为风险企业的知识产权进行价值评估，给风险企业的科技成果或无形资产所占股权比例提供可参考的科学依据。知识产权评估机构的专业科学估值有助于在私募股权退出市场中定价，站在中立客观的身份，为企业并购双方谈判中提供合适的股权价值。第二，标准认证机构，主要功能是对企业是否属于高科技范畴并鉴别它所开发的技术的性进行。私募股权基金投资的风险企业主要是选择有发展潜力的高科技企业，私募股权基金退出风险企业所能获得的收益也取决于风险企业当时的成长空间，风险企业的技术需要更专业的标准认证机构进行认定；第三，科技项目评估机构，主要功能是对某些领域中的项目进行客观的前景评价。一个技术需要认证，同样一个项目的市场前景价值也需要专业的评估机构进行专业化的评估计算；第四，专业的融资担保公司，主要功能是在风险企业向银行申请贷款时提供担保服务。有专业融资担保公司的存在，认定风险企业价值后能提高风险企业的融资能力，有助于提高风险企业在面对股份回购时的支付能力。
（四）加大政府支持力度，积极完善法律法规
一个新兴市场的发展，需要政府在各方面大力扶持配合，只有在一个健全完善的法律法规环境下，私募股权基金退出以及私募股权基金市场才能得以健康发展。
首先，税收政策方面，借鉴国外私募股权投资业经验，外国政府给予了非常多的优惠政策，给私募股权投资的发展营造了良好的投资环境和风险企业创业环境。我国虽然给高新技术企业提供了出口优先和税收优惠政策，但从措施力度看，还没达到发到发到国家水平。只有充足全面的优惠政策才能有效引导鼓励广大投资者参与私募股权投资，才能促进私募股权投资在我国高速发展。拥有了广大参与者，才能提高市场的流动性，才能提高私募股权投资在退出环节的效率。
其次，围绕几种主要退出方式在实施中遇到的法律法规方面的障碍制约，尽可能有针对性的、偏袒性的完善修改相应法律法规，为私募股权基金的退出提供高效的法律法规依据。
随着我国经济的快速发展，私募股权基金在我国也将很快迈入高速发展的阶段。私募股权基金要利用自身的优势，结合自己的实际情况，把握行业发展的契机，为社会和企业提供良好的增值服务。同时，还要对投资行业进行深入理解，保证私募股权基金的健康生存与发展
参考文献：
一、私募股权投资的概念界定
私募股权投资（Private Equity，简称PE）作为先进的投资模式，是金融创新和产业创新的结果，其运作方式拓宽了企业融资渠道，推动了被投资企业的价值发现和价值增值，同时提供了高收益的投资渠道，因而得到越来越多投资者的认可。当前国内外对私募股权投资的含义界定不一，概括而言，主要有广义和狭义之分。广义的私募股权投资是指通过非公开形式募集资金，并对企业进行各种类型的股权投资。这种股权投资涵盖企业首次公开发行前各阶段的权益投资，即对处于种子期、初创期、发展期、扩展期、成熟期和Pre-IPO各个时期企业所进行的投资，以及上市后的私募投资（如Private Investment In Public Equity，PIPE）等。狭义的私募股权投资主要指对已经形成一定规模的，并产生稳定现金流的成熟企业的私募股权投资部分，主要是指创业投资后期的私募股权投资部分。
二、私募股权投资在我国的发展现状
（一）发展历程回顾
我国最早的私募股权投资可以追溯到20世纪80年代开始的风险投资，以1985年我国成立的第一家风险投资公司―中国新技术创业投资公司为标志，到目前大致经历了三个阶段。第一阶段出现在1992年改革开放后。这一阶段的投资对象主要以国有企业为主，海外投资基金大多与中国各部委合作。但由于体制没有理顺，行政干预较为严重，投资机构很难找到好项目，而且当时很少有海外上市，又不能在国内全流通退出，私募股权投资后找不到出路，这导致投资基金第一次进入中国时以失败告终，这些基金大多在1997年之前撤出或解散。
1999年《中共中央关于加强技术创新、发展高科技、实现产业化的决定》的出台，为我国私募股权投资的发展做出了制度上的安排，极大鼓舞了发展私募股权投资的热情，掀起了第二次短暂的投资风潮。但由于当时基金退出渠道仍不够畅通，一大批投资企业无法收回投资而倒闭。
到2004年，我国资本市场出现了有利于私募股权投资发展的制度创新――深圳中小企业板正式启动，这为私募股权投资在国内资本市场提供了IPO的退出方式。所以2004年以后出现了第三次投资浪潮，私募股权投资成功的案例开始出现。经过十多年的摸索与学习，当前中国已成为亚洲最活跃的私募股权投资市场，私募股权基金将成为我国中小企业融资的重要手段。
（二）当前我国私募股权投资的特点与问题
中国私募股权投资的投资特征随着我国经济的快速发展和资本市场的逐步完善，私募股权投资不仅日益引起国内各界的密切关注，也吸引了众多外资股权基金。据不完全统计，我国目前从事私募股权投资的各类机构将近五千家，投资领域涉及国民经济的诸多方面。我国已进入私募股权投资的高速发展期，成为亚洲最为活跃的私募股权投资市场。尤其是2010年以来，我国政府出台了一系列稳定金融、发展股权投资的政策措施，强有力地保障了私募股权投资的发展。
（1）本土投资机构持续快速发展，规模不断壮大。近年来，私募股权投资在中国的本土化进程取得突飞猛进的发展。新《合伙企业法》使私募股权投资基金可以采取有限合伙形式。有限合伙人只在自己的投资额度内承担投资风险，基金经理管理合伙资产承担无限责任。该法规定：合伙企业的生产经营所得和其他所得，按照国家有关税收规定，由合伙人分别缴纳所得税，从而有效避免了在公司制模式下双重征税的问题，个人投资者可以合法享受股票投资收益的免税优惠，符合投资者切身利益。中小板、创业板市场的建立也为PE投资拓宽了退出渠道，以及我国资本市场较高的IPO市盈率增厚了PE的业绩，加上政府引导基金的共同作用，吸引了更多的社会富余资金流向PE领域。在以上利好因素的综合作用下，08年金融危机后的几年间，我国私募股权投资无论在投资规模、投资金额还是在投资案例方面都实现翻倍增长。
（2）资本来源单一，准入门槛较高。私募股权投资基金的准入门槛较高并对投资者数目设定了限制，这决定了PE市场不会像股票市场一样有广泛的资金渠道。在资金募集上， 我国私募股权投资基金主要通过非公开的方式向特定少数私营企业和富裕的个人募集资金，相对来说，资本来源较单一。在美国、香港、日本等私募发展比较成熟的地区，私募股权投资业资金主要来源是机构投资者，包括年金、养老金、证券基金，以及金融机构、保险机构等，确保了投资资金的数额和稳定性。而我国除了外资和国有资本（包含产业基金）以及少量社保基金， 其它资本来源有限，其业务经常与证券业务等混合。
（3）投资偏向传统成熟企业，高新技术产业投资比例低。从清科公司公布的研究报告来看，我国的私募股权投资青睐传统行业，受宏观经济政策的导向明显，2010年以来国家先后颁布多项产业振兴文件，惠及多个行业，生物技术当年投资案例数量达55起，成为年度投资最热门的行业，投资总额方面，机械制造和互联网该类传统行业当年分别以11.78亿美元和11.13亿美元稳居行业之首。2013年传统热门行业生物医药/医疗健康、机械制造、互联网、清洁技术的投资案例数位列2-5位。然而，我国在高新技术行业上的投资比例不超过25%，预计随着国家了加快对七大战略新兴产业的扶持力度，高新技术产业领域的投资关注度会迈上新台阶。
（4）退出方式单一，IPO退出比例逐步下降。2012年受IPO退出艰难且回报偏低的影响，投资机构在退出活动中开始有意识地采用其他退出方式，2012年共计发生177笔退出案例，其中IPO退出124 笔，占全部退出案例数的比例降至7 成，股权转让、并购、管理层收购等退出方式开始被更多的投资机构采纳。2013年全年共发生退出案例228笔，其中IPO退出均发生在境外市场，共计发生41笔，并购退出以62笔成为机构最主要退出方式，共占全部退出数量的27.2%。
三、我国私募股权投资发展建议
（一）加强法律法规政策建设，创造良好的外部环境
在新的《证券法》、《公司法》和《合伙企业法》基础上，要尽快制定投资公司法，从法律上明确中国私募股权资本的地位和作用，用法律的手段正确规范私募股权资本市场的发展，进一步完善私募股权投资基金发起、运作与退出的完整机制。建立基金资产第三方托管制度，用法律的手段正确规范私募股权资本市场的发展。
（二）建立统一的监管机制，提高市场透明度
私募股权投资政策法规并未明确之前，各监管部门只能根据自己所管辖机构的特点和需要出台规章制度，从长期发展来看这不利于私募股权投资的发展。从PE市场的长期发展来看，对于国资、外资、民资以及混合所有制资本的私募股权投资基金，有必要制定相关规则，建立统一市场、统一设立标准、统一监管方式、统一退出机制，引导私募股权投资基金健康、有序发展。要重视私募基金内部的结构建设，严格管理制度，形成严密的相互制约机制，把诚信理念融入具体工作中。并且对投资者进行资格认证，保证投资者具有充足的资金实力和一定的风险承受能力。进一步规范筹资企业的信息披露，从而使整个市场变得更加公正透明。
（三）放松相关管制，拓宽资金来源渠道
可借鉴美国税收减免政策，促进PE快速发展的成功经验。另外，在风险可控的范围内允许社保、养老等基金进入PE行业，使这些基金在保值、增值的同时给PE提供更加充裕的资金。根据我国的国情，借鉴国外的经验，建立一个包含政府、企业、社保基金和社会闲散资金的多元化资金来源，建立具有活力的私募股权投资基金市场。从实施状况来看，2007 年，我国《商业银行法》、《保险法》、《养老基金管理办法》相关条款放宽投资限制，已经允许保险及养老基金部分进入私募股权投资；2012 年，国家规定10%社保基金可以用于参加私募股权基金。同时，国家开发银行开始入私募股权投资，以银行总资金额度的1%―2%来投入，标志着银行资金也允许进入私募股权投资。
（四）利用多层级的资本市场，进一步完善退出方式
私募股权投资的项目退出是投资的最终目标，通过上市转让股权退出最容易得到溢价，也是最容易变现的一种退出方式，也是私募股权投资最理想的退出渠道。我国可以借鉴美国成熟市场的经验，进行多层次化建设。降低上市门槛，提高上市速度，使各类产权都能够找到交易成本低、流动性高的流通市场。其次，加强主板、中小企业和创业板的建设，使企业能够在不同层次的市场间转板。最后，注重场外交易所的品种创新和服务创新，依托现有的代办股份转让系统，建立起统一监管的全国性场外交易市场。充分利用新三板[新三板，也称为“代办股份转让系统”，其股票来源有三个：主板退市股票、原法人股市场关闭后转来的股票、一些直接上该板的科技公司股票。新三板与以前的老三板最大的不同是配对成交，现在设置30%的幅度，超过此幅度要公开买卖双方信息。]平台，为创业投资资金提供退出机制。
四、我国私募股权投资发展的新机遇
（一）社会变迁工业化和城镇化
党的十报告中明确提出了我国在本世纪头二十年建成全面小康社会的奋斗目标。要实现社会变迁和经济发展方式转变，实现中国产业结构的全面升级优化，将催生工业化、城镇化等领域的发展与升级，经济发展中的资源资本化趋势与民营经济的发展将进一步加快，在社会变迁的过程中，一方面，私募股权投资有了广泛的资金来源渠道，另一方面，私募股权投资有了良好的投资对象。我国现在可以考虑设立私募股权投资基金把民间的资金汇集起来，然后投资到工业化和城镇化的项目当中去。比如：能源、钢铁、汽车、矿产、机械装备等。此外，工业化带来的环境污染问题已引起我国的高度警觉。因此，绿色低碳与节能环保永远是我国经济发展的主题，这里面蕴藏着大量的投资机会。
（二）资源资本化趋势与民营经济的发展
我国经济发展的一个显著特征是经济的资源资本化。随着我国经济的发展，越来越多的资源将进入市场。资源只有进入市场，才能成为具有增值能力的资本。在这种趋势中，金融、保险、证券、信托等将迅猛发展，由此将带来很多的投资机遇。民营经济的快速发展动力来自活跃民间投资（包括私募股权投资）的推动。我国民营经济经过多年的发展，目前呈现出新的特点，表现在投资行业从原来的传统行业逐步转向为高科技行业。在投融资上表现为股权投资形式要求多样化。原有的民间信贷市场已无法满足这些需要。因此，私募股权投资将逐步成为全方位的投资活动主体和带动经济增长的主导力量。
（三）资本市场的持续健康发展
随着我国多层次资本市场体系的逐步完善，尤其是创业板、新三板的推出，私募股权投资机构也有了更加广阔的进入与退出渠道例如，在新三板上市的企业更为早期，上市的门槛降低，上市程序更为方便，私募股权投资可以更加灵活的的进入与退出，增强了我国私募股权投资的流动性。另外，产权交易市场也为私募股权投资的退出提供了场所。我国中小企业融资困难，其中也有一些具有核心技术、发展前景良好的企业，私募股权投资基金可从产权交易市场托管的企业中寻找项目。因此，要充分发挥产权交易市场在多渠道吸引社会资本、促进私募股权资本有序流动以及优化配置社会资源方面的功能，为产权市场与私募股权投资机构合作提供政策的认可和支持。
（四）国际经济逐步回暖
在2008年金融危机与2011年欧债危机的影响下，发展中国家的经济也严重受挫。在此轮国际经济调整复苏的过程中，国际和国内的经济形势都发生了许多新的变化。随着世界宏观经济形势逐步转好，全球范围内的结构调整方兴未艾，全球资本市场出现反弹，以及国际投资总体政策环境继续朝着积极的方向发展，全球私募股权投资反弹的势头有望继续下去。
五、结语
总体而言，私募股权投资在我国保持着良好的发展势头，已有越来越多的机构参与到我国的私募股权投资活动中来，投资规模和投资数量均飞速增长、强大的市场需求、广阔的投资机会以及良好的投资环境使得我国的私募股权投资市场蓬勃兴起。私募股权投资应抓住机遇，注重长期投资战略，挖掘潜力企业，防范风险。同时，还要强化监管和行业自律，充分发挥其在稳定经济金融秩序、促进产业结构调整，以及完善融资体系等方面的重要作用，从而确保我国私募股权投资市场的持续稳定发展，实现资本市场和实体经济的共同繁荣。
参考文献：
一、私募股权投资
私募股权投资（Private Equity，PE）是指以非公开的方式向少数机构投资者或者个人募集资金，以投资基金的方式对具有高成长性的未上市公司进行股权投资，然后通过上市、股权转让或者清算等方式退出，最终实现价值增值的资本运作过程。
二、中国私募股权市场
我国的私募股权投资行业有近30年的发展历程，1998年3月经济学家成思危在政协会议上提交的议案使我国的私募投资进入快速发展期。2002年的经济危机使私募投资的金额和数量出现下降。2004年5月深圳证券交易所中小企业板创立，私募股权投资有了新的退出渠道，促进了私募股权投资行业的发展。2009年深圳证券交易所创业板的推出，进一步丰富了私募股权投资退出的渠道。2012年受IPO减速等影响，募资规模下滑。2014年的“新国九条”将培育私募市场单独列出，明确提出健全私募发行制度和发展私募投资基金。同时伴随着私募市场火爆、上市公司资本活跃、互联网和生物医疗成为追逐热点，掀起了中国私募股权投资的新一轮热潮。
三、私募股权投资价值
随着中国金融市场的逐步规范和完善，私募股权基金作为重要的金融力量，推动中国经济的发展。
（一）疏通直接融资渠道，提高资金效率
私募股权投资基金相较于银行直接融资而言是一种重要的间接融资形式，能够帮助优质但暂时不符合银行贷款条件上市融资资格的中小企业实现融资和超常规发展。同时私募股权基金在寻找投资项目、管理投资公司方面具有信息和技术优势，能够降低众多投资者的交易成本和交易费用，使投资者分享规模经济和范围经济，提高资金效率。
（二）促进公司治理结构的完善，解决信息不对称风险
私募股权投资基金最常见的组织形式是有限合伙公司，通常由普通合伙人（GP）和一般合伙人（LP）组成。高级经理人一般作为普通合伙人，在签订投资协议后会以股东身份参与企业的管理。而基金管理人通常由对特定行业拥有相当专业知识和经验的产业界和金融界精英组成，因此基金管理人进入公司能够完善公司治理结构，促进企业稳健发展，同时降低信息不对称带来的道德风险问题。
（三）促进多层次资本市场发展，推动产业重组和升级
私募股权投资基金一般侧重于一级市场的投资，通过风险投资机构和私募股权机构的专业眼光和积极介入，可以为二级市场挑选和培育更多优良企业，推动中国中小企业和创业板、新三板市场的发展。同时资本的介入和运作能够推动产业重组和升级，促使资源整合和经济结构调整。
四、私募股权投资退出方式
私募股权投资退出方式呈现多样化特点，主要归纳为三种：首次公开募股发行（IPO）、股权转让（包括企业回购、兼并与收购和二级出售）以及破产清算。运用Wind数据库所有私募股权投资退出事件分析，其中通过IPO退出达38.7%，股权转让达60.8%，而剩余的0.5%份额为其他退出。
（一）首次公开募股发行（IPO）
首次公开发行是企业经营达到理想状态时，在满足证监会要求的上市条件后，由证券公司保荐承销的方式在股票市场上发行募集资金。据Wind数据库所有私募股权投资退出的事件分析发现，IPO退出的平均投资回报倍数是2.5767，是其他退出的1.42倍。
目前私募股权基金通过IPO上市的途径主要有四种：第一，境内A股主板上市，在沪深交易所主板市场和深圳交易所中小板市场。第二，创业板上市，有利于新技术、新材料、新能源等高新技术型中小产业的发展与壮大。第三，境外直接上市，一般有H股（香港证券市场）、N股（纽约证券市场）和S股（新加坡证券市场）。第四，境外间接上市，一般在境外如英属维尔京群岛、开曼群岛、巴哈马群岛等设立离岸控股公司在境外直接上市。这种模式也被成为VIE（Variable Interest Entity可变利益实体协议模式）结构。VIE模式一般由三部分结构组成：境外上市主体、境内外资全资子公司（Wholly foreign owned enterprise，WFOE）或境内外资公司和境内持牌公司。
（二）股权转让
股权转让的方式主要包括兼并与收购（M&A）、企业回购和二级市场出售。
1.兼并与收购（M&A）。并购方通常都会以较高的价格购买初创企业，使私募基金能够快速收回现金，从而迅速退出实现投资回报。通过兼并收购方式，私募股权基金并不需要过分受法律法规的限制，只要双方协商一致就可以自由退出。
